“東升”不 “西落”——美國調研筆記
時間：25-03-21 來源：陳李lichen
“東升”不 “西落”——美國調研筆記
我們剛剛結束在美西灣區的調研，在一周時間內，我們見了包括 Tesla、Intel、SAP、ServiceNow、SoFi 等 11 家公司，約談了包括 Nvda、OpenAI、Meta、Google 等 6 個專家。科技浪潮如此迅猛席卷全球，我這樣一個24年來只寫宏觀經濟和股票策略的一個分析師，在短短五天被強行塞入大量算力、Agent、influencer 等詞匯。因此，這篇“調研紀要”至多反映了十分之一訪談成果，詳細的實用調研干貨，請各位聯系東吳香港的機構銷售。
東升！
東升西落的感受在剛下飛機就出現了。來接機的司機告訴我，他買了一些 Nvda 股票，可惜最近中國的 DeepSeek 讓他虧了點。不過他毫不在意，說中國科技在上升，在變得更加厲害。還堅持帶我到 Nvda 的大門口，在網紅點打卡。DeekSeek 成功在灣區是廣泛共識，讓美國社會各界看到中國科技進步的力量。
英偉達大門成為網紅打卡點 ▼
有投資者開玩笑，選擇美股下跌的一周來拜訪，實在選錯了時間。
我們的第一場拜訪就圍繞 Nvda 展開，直到最后一場 OpenAI 訪談會，都在討論算力“過剩”問題。在 DeepSeek 橫空出世后，所有大廠都知道了算力優化。通過軟件的巧勁來提升運算，而不一定非要硬件“大力出奇跡”。盡管 Mega7 公布的資本支出還是令人咂舌，但投資者一致認為，算力過剩了，起碼在短期內。在沒有需要更大算力、更廣泛的應用場景出現之前，Nvda 的芯片需求增速不可避免的下滑。
我在舊金山拜訪一些基金經理。那些看中國資產的機構投資者們，今年揚眉吐氣。港股市場今年不僅是表現全球最優，而且是所有新興市場里唯一正回報的市場。確實有越來越多的機構關注中國。盡管美國聯邦政府背景的機構資金仍然不能配置中國，但很多公募基金和對沖基金都增加了中國配置比例。
西落？
DeepSeek 的挑戰，已經體現在此前的市場表現里。就在我們調研的這一周里，Nvda 已經不再超跌于納斯達克指數。參與我們調研的客戶，多數已經平掉了他們的空倉，獲利離場。
在調研過程中，我們始終能感受到 AI 應用推廣對于科技企業的推動。SAP 可以更好地為企業提供打通各鏈條的系統軟件服務，Sofi 可以更好針對申請貸款的個人客戶持續跟蹤，那些獲得學生貸款的人，在畢業后就會獲得房屋貸款的推送。Tesla 在新的 Model Y 上推出的全自動駕駛 FSD13 版本，在前車變道堵住道路的時候，踩著實線自動繞過前車。在限速 40 英里的道路上，一旦進入 Hurry 模式，在安全情況下自動提高時速到 50 英里。新的 FSD 引入了更多人類的“小聰明”，靈活變通的進行安全高效駕駛。
Cybertrunk自動駕駛能力略遜于新款ModelY ▼
這些企業和專家的訪談，讓我們覺得美國科技企業還在進步，相當部分企業的業績指引可以實現。當然也有些企業，會談時候感覺前景暗淡。在交流完 Intel 后，覺得傳言中的臺積電跟他們不來電。正在不看好之際，就看到了新聞，新的華人 CEO 上任，股價應聲大漲。
整體而言，投資者覺得多數科技企業的盈利增長沒有停止。即將到來的4 月份，就能檢驗這些科技企業的一季報。
政策和通脹的風險
投資者普遍認同美股的最大風險，是特朗普風險。前后不一致的輕易不斷變更政策，讓預期紊亂。潛在上升的關稅，讓物價前景模糊。Doge 的瘋狂裁員，讓市場擔心財政支出下滑，拖累經濟增長。實際上，特朗普發推，經常造成 trump put。有投資者說，如果特朗普真心希望股市上漲，只要閉嘴就好。
然而也有人提供了不同思路。他們認為，特朗普在上任后半年，把各種矛盾全部拋出。把“鍋”都甩給拜登，甩給民主黨。激化矛盾。然后在下半年，做出合理變動，采取有利市場預期的政策，前后的反差會明顯提高他的支持率。他清楚地了解每項政策對市場造成的影響，他可能會引導市場。而且有些做法，購買格陵蘭、吸收合并加拿大，萬一成功，那真是“奇功一件”。盡管大家覺得關于格陵蘭和加拿大的說法，荒謬絕倫，但國際上沒有輿論譴責美國霸權，值得深思。
通脹始終是個熱門話題。美國調研期間，不少人熱衷吃雞蛋，因為雞蛋價格最近漲了很多。in and out burger 也是話題，因為在麥當勞漢堡從 7、8 塊漲到 14 塊的時候，他家漢堡不僅質量穩定很好吃，而且堅持不漲價。是個良心商家。但大家普遍感受在過去一年，吃穿住行的價格基本穩定，緩慢下降。物價在下降的軌道，只是慢了一些。
IN-N-OUT 漢堡質量穩定好吃，價格穩定 ▼
相比吃穿住行，教育價格是華人的心痛。從中學到大學，私校價格一直在上漲，甚至幾年翻一倍。越來越多美國中學學費超過五萬美元，而大學學費超過 8 萬美元。讀書真貴！
股市西落對宏觀的風險
正如房地產對于中國經濟特別重要，美國股市對于美國經濟意義非常，是重要的基石。 連續上漲的美股，大幅提高了灣區人民的財富，消費強勁，房地產火熱。股市效應處處可見，在工廠里慢悠悠“飯后百步走”的老印，是特斯拉的前員工，憑借分拆之前的股票分紅，實現財富自由。santa clare 會議室里跟我們交流的年輕大學畢業生，在大廠工作一年，就拿到風投，開辦自己的企業。在 meta 食堂里侃侃而談的員工，積極從事一級和二級投資。
美股的融資、投資和財富效應，對美國的房地產、消費、風險投資、科技創新、居民養老，都有巨大的影響，甚至是決定性影響。
美國的機構投資者認為，任何人都知道股票市場對于經濟的意義，包括特朗普。所以，他才會專門在白宮里買了一輛紅色特斯拉。任何美國決策者，都會小心翼翼維護好股票市場。 反向推論，這些美國投資者不敢輕易看空美股。
東升遭遇西落
東升遭遇西落的一個現實挑戰。東升的中國科技股估值在過去三個月快速攀升，而西落的美國科技股估值在快速下滑。在這一周，兩者估值相遇了。騰訊和 Meta 都是 2025 年 22 倍市盈率，投資者遭遇了難題。
支持看好恒生科技指數的一個理由，便宜。在股價上漲后，逐漸消散。與此同時，看空納斯達克的一個理由，貴了。在股價下跌后，風險在化解。兩者逐漸站在同一個起跑線，再次讓投資者做個選擇。
其實，答案也很簡單。估值相同的時候，就看企業盈利增長前景。在我看來，兩者股價都有上行空間，一個季度來看，或許騰訊更加樂觀一些。他的盈利前景不僅有自身科技的加持，還有宏觀經濟的改善。（我個人認為，名義 GDP 增速可以在 2025 年回升，通貨緊縮能夠在2025 年 2、3 季度結束。而這一切，是房地產周期觸底回升的推動結果。這部分內容，與美國調研無關，不再贅述）而 meta 有自己的科技進步動力，只是在短期內遭遇美國宏觀政策和股票市場的逆風，略有壓力。
東升可以緩解西落
中國科技對美國經濟的貢獻
DeepSeek 在對科技行業的現實影響，優化了算力，提高了 GPU 的性價比。為美國科技企業節約了大量資金。盡管對短期 Nvda 股價造成了負面影響，但對行業的貢獻是顯著的。
不僅如此，DeepSeek 帶動 AI Agent 快速成長，在中國尋找更大的應用場景。一旦 AI 商業化場景在中國落地，實現超大規模的經濟價值，那么世界科技企業難以忽視龐大的中國市場。好比，不論中美關系如何，蘋果公司一直在努力協調平衡，在促進交流。其中一個原因是，蘋果無法忽視龐大的中國商業市場。如果 AI 應用在中國能夠獲取巨大商業價值，科技企業不能離開中國，他們始終會是促進中美友好的中堅力量。DeepSeek 的成功不僅僅是讓世界看到中國科技的崛起，還可以促進中美關系，甚至阻擋一下分裂的“去全球化”。
美國的華人工程師紅利
昂貴的人工費用，一直是灣區朋友們的槽點。一個朋友告訴我，家里裝修房子，鋪設室內樓梯，每一級臺階需要 120 美元。我去看合作伙伴在卡梅爾的房地產項目，周六的山上安安靜靜。如果在國內，周末的工地估計也是熱鬧非凡。
躺平，有時候我們會冒犯性地評價在美國除了華人以外的其他人群。然而，2009 年之后連續增長的美國經濟，只來自少數天才的科技貢獻，只來自美元對世界其他經濟體的霸權剝削？
Uber 司機點醒了我，“你去看看早上六點灣區高速路上的汽車”，連綿不斷。在這次調研中，我們有場往返圣何塞和圣地亞哥 day trip。早七點半的航班，機場里人山人海，到處都是背包奔波的人群。在周五的下午六點，我們拜訪了 UC 伯克利大學。圖書館里，座無虛席，都是靜靜學習的孩子們，數學系碩士和博士畢業生的名單上，一半以上都是華人的姓名。
周五下午六點伯克利圖書館里座無虛席 ▼
我們約訪的科技專家，在大廠里工作的或者曾經在大廠里工作的這些專家，都是年輕的華人。出身名校，學習STEM，這些年輕人眼神單純，滿滿透著對科技，對未來的熱忱。要么在大廠擔任重要職責，要么已經獲得投資開創 startup。數量龐大的華人工程師，是美國的紅利，也必然是世界科技進步的重要力量。美國四大芯片公司ceo都是華人，也是華人工程師紅利在美的體現。
東升不必然西落，科技紅利是世界共享的！
我們不會被帶偏，被那些零和博弈的狹隘競爭意識影響。我們堅定看好“東升”，也不認為“西落”。
我們看好科技股票長期表現，盡管短期內有些股價壓力。短期更愿意看好港股的消費和金融，這個話題下次再聊。
摘自-陳李lichen
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