被高捧的泡泡瑪特：是塑料茅臺，還是氪金泡沫？
時間：25-05-07 來源：智見Time
（來源：泡泡瑪特官網）
文：經緯
編輯：308
“我要重估一切價值”——尼采《快樂的科學》
毫無疑問，2024年港股誕生了名叫泡泡瑪特的奇跡。
在經歷了無數疑惑、不解、不看好后，泡泡瑪特股價依然能一騎絕塵。筆者的心態也從“買少了”，到“賣早了”，再到美股被老特折騰的死去活來“早知道還買別的干啥”。
泡泡瑪特因其恐怖的盈利能力，被諸多鉆研消費的分析師稱為“塑料茅臺”。財報和股價上看，泡泡瑪特的確擔得起這個名號。
然而喝這口茅臺的，不單單有國人。
在泡泡瑪特近期公布的 2024 年財報顯示，集團總營收為 130.38 億元，值得注意的是，其海外收入達 50.66 億元。
與此對應的是，2024 財年泡泡瑪特國內收入為 79.72 億元，海外營收占比 38.8%。
僅看下半年的收入情況，去年下半年泡泡瑪特總營收為 84.8 億元。
全年的海外營收，減去上半年的 13.5 億元可發現下半年泡泡瑪特在海外賺了 37.2 億元，下半年海外收入超 40%。
可以說在海外再造了一個泡泡瑪特。
泡泡瑪特出海的第一站，東南亞雖然在絕對數量上可以稱得上人口眾多。
但是無論與在人口數量的對比上還是經濟發展水平上，東南亞地區都難以與國內相提并論。尤其是人口約中國 20 分之 1，人均GDP勉強達到一半的泰國，泡泡瑪特更是如日中天。
理論上講，泡泡瑪特屬于非必要消費品，在經濟不景氣的情況下，產品銷量是最容易受到沖擊的。
東南亞整體在 2018 年后經濟增速放緩，保持高經濟增速的國家，基數也較低。
縱然東南亞人有“養小鬼”的習俗，但泡泡瑪特的火熱卻并非是一個搭上文化、名人或網絡模因的偶然。
當常態帶來驚喜
很長一段時間內，關于泡泡瑪特的討論，主要集中在它在泰國如何大展拳腳：
泰國頂流明星 Lisa 多次在網絡上大秀對 Labubu 的喜愛。泰國公主思蕊梵納瓦瑞不止一次在公開場合在貼身的包包上掛著 Labubu。
泰國簽約的本土藝術家 Molly 與泡泡瑪特合作設計角色 CRYBABY 成為又一頂流、泰國國家旅游局為 LABUBU 接機等等。
泰國人的狂熱多少遮蓋了泡泡瑪特在國內的布局：
今年 1 月起，泡泡瑪特在天津大悅城開設泡泡萌粒全國首展空間。
1 月，泡泡瑪特推出珠寶品牌「POPOP」并在上海 IFC 開設快閃店，隨后，POPOP 深圳快閃店在 OneAvenue 卓悅中心落地。
2 月，泡泡瑪特在上海中環廣場開設 Hirono 小野品牌首店。
3 月，泡泡瑪特在北京首鋼三高爐南廣場開設 MEGA SPACE MOLLY 地球女兒藝術裝置。同月泡泡瑪特旗下 IP SKULLPANDA 與優衣庫合作，推出全新聯名系列。
就在 4 月 22 日收盤后，泡泡瑪特發布了 2025 年第一季度最新業務快報。
整體營收較 2024 年同期增長 165%-170%。
其中，中國營收同比增長 95%-100%，海外營收同比增長 475%-480%。
具體來說，亞太營收同比增長 345%-350%；美洲地區收益同比增長 895%-900%；歐洲地區收益同比增長 600%-605%。
2024 年一季度歐美市場基數較小，這也是增長率看起來非常恐怖的原因。
但亮眼的是，即使國內市場在去年一季度銷售額已經很高，泡泡瑪特在東南亞也已經深耕兩年有余的情況下，能保持高速增長，只能說明無論是中國還是東南亞，盲盒玩具行業在尚未變為紅海，短期內市場確實有些一眼望不到頭。
根據市場調研公司 Cognitive Market Research 今年 2 月發布的《盲盒玩具市場報告 2025（全球版）》（Blind Box Toys Market Report 2025 (Global Edition)）數據顯示，今年全球盲盒玩具市場營收約為 146.4 億美元，預測較去年增長 6.5%。
國內盲盒玩具市場規模也將從去年的 14.75 億美元增長到 18 億美元。
有趣的是，受到經濟不景氣、通脹未能完全解決、關稅等諸多原因，美國的盲盒玩具市場規模預計從 2024 年的 44.98 億美元下滑至 40.21 億美元，萎縮近 10%。
所以對于泡泡瑪特來說，中國大陸，依然是不可動搖的基本盤。
復購率，是一個問號
泡泡瑪特在泰國的成功，固然有拿下頂流網紅等一系列市場運營的因素。
其實更重要的一點是，泰國市場之所以能夠成為泡泡瑪特又一根據地，就是因為這是泰國。
而泰國，與中國卻又如此的相似。
根據世界知名咨詢公司麥肯錫公布的數據顯示，“品牌意識追隨者”（左 1 類別）和“比價狂人”（左 2 類別）在整個 Z 世代中的占比泰國與中國最接近的。
（來源：麥肯錫《什么使亞太地區00后變得不同？》
What makes Asia?Pacific’s Generation Z different?）
也就是說，泡泡瑪特面對的消費群體中，認準品牌的客群，與價格差異敏感的客群，在中泰兩國比例是類似的。
這兩類人也占據了整個市場的半壁江山。
無論是泡泡瑪特稀有限定、簽約設計師、聯名其他 IP，都在打造一個“可負擔得起的奢侈品”的人設。
而這種輕奢路線，在這樣的消費群體組成中也自然是最吃香的：“輕”滿足了“比價狂”，“奢”滿足了“真愛粉”。
根據尼爾森數據顯示，泰國的年輕人對“種草”更為敏感，近 75% 的泰國 Z 世代消費者依賴推薦做出購買決定，超 42% 的泰國年輕消費者依賴社交媒體，尤其是視頻類平臺。
所以泡泡瑪特聯動泰國名流和在社交媒體病毒營銷，更符合泰國的國情。
然而俗語道：毫毛不拔，將成斧柯。泰國與中國市場相似，自然也有相似的問題。
根據泰國國家統計局公布的數據，2024 年泰國總和生育率跌至 0.91。
當然不生孩子短時間內會讓 Z 世代的消費者手頭變得寬裕，也更愿意花錢買泡泡瑪特。
但是從長遠角度，這無疑鎖住了泰國市場的上限。
根據世界銀行泰國分部 2023 年末公布的數據顯示，泰國的收入不平等系數處于亞太地區的最高水平。
2021 年泰國人的收入主要集中在 10% 的富人手中，且這部分人的收入高于全國一半人口收入。
也就是說，按泰國國家統計局公布的 Z 世代人口數占總人口數 20%的比例，泰國七千萬人口中，泡泡瑪特的客戶/潛在客戶可能僅有 140 萬人。
根據泡泡瑪特 2024 年財報數據顯示，會員復購率一路走低，從 2019 年的 58% 下降到 2023 年的 50%，再降到去年的 49.4%。
復購率逐步走低是市場發展必然因素。
如果泡泡瑪特在泰國市場步國內現狀的后塵的話，也就是說，泰國 140 萬潛在客群中，即使全部轉變為現有客戶并購買泡泡瑪特產品，有超過一半用戶在此后的一年內不會再次購買。
彼時彼刻，恰如此時此刻。
門口的野蠻人
泡泡瑪特在泰國的成功不僅吸引了投資人的眼光，也引來了競爭者的關注。
沒有文藝作品作為基礎，泡泡瑪特諸多 IP 自然不存在內容護城河。
所以泡泡瑪特的對手面對讓泰國一部之長親自接機的 Labubu 時，面對的不是某個粉絲紐帶強烈，甚至可以說帶有“厚重感”的哈利波特系列或漫威超級英雄宇宙，而是外觀上堆疊可愛元素，運營上使用互聯網玩法的時尚小物件。
于是競爭的邏輯從以漫畫、電影、小說等文藝作品為根基的 IP 之間的競爭，變成了類似玩具、服飾、快消品之間的競爭。
所以說，泡泡瑪特能火，憑什么我就不能？
比如背靠名創優品的 TOPTOY，2024 年收入 9.835 億人民幣，年增長 44.7%，其中 2024 年第四季度收入 2.828 億人民幣，增長 50.3%。
當然泡泡瑪特同期收入超過 130 億人民幣，年增長 106.9%，增長率的差距意味著在保持現有水平的情況下， TOPTOY 永遠不可能追上泡泡瑪特。
但如果 TOPTOY 不走尋常路會怎么樣？
名創優品在今年早些時候大刀闊斧的進行改革，不僅積極改革永輝，學習胖東來，引得輿論熱議，同時另一方面被曝出正在推進旗下潮玩品牌 TOPTOY 和“ 24 小時超級店”的獨立上市。
葉國富也正欲將 TOPTOY 打造為創造更高盈利的“第二曲線”。
與泡泡瑪特自創 IP 不同，TOPTOY 創始人孫元文曾明確表示："我們采用 70% 外采 IP+30% 原創孵化的組合策略"。
這樣的好處在于可以拿到知名大 IP 迅速打響名聲，引來客流，也規避了孵化 IP 失敗的風險和成本。
但缺點也明顯，一是費錢，2024 年財報顯示授權費就花了 4.2 億人民幣；二是原創性不足，充滿了中規中矩的大 IP，潮玩變得不“潮”了。
但至少擴張勢頭上，TOPTOY 拿出了要跟泡泡瑪特打一場的架勢。
3 月 22 日，名創優品宣布將在未來五年在全球 100 個國家，開設超1000家門店。
雖然整體上看，體量和原創性不足注定了 TOPTOY 不能顛覆泡泡瑪特的市場地位，但是 TOPTOY 快速擴張能迅速打響知名度，大 IP 的四平八穩也能保證它在泡泡瑪特的領地里吃到肉。
在泡泡瑪特未登陸的區域，快速擴張的 TOPTOY 可能會消耗消費者的存量預算。
（52TOYS 曼谷首店，圖片來源：52TOYS 官網）
其他公司，如 52TOYS，雖然不能對泡泡瑪特產生系統性威脅，但 52TOYS 早先曾傳出上市傳聞。
上市后利用富余資金進行新一波地盤上的或 IP 上的擴張，打出自己的一片天地，對于進入曼谷后一年開十家店的 52TOYS 可以說是板上釘釘的下一步。
至少目前來看，泡泡瑪特的對手們，還不能撞開它的大門。
所以我們該如何看待泡泡瑪特？
正如幣圈某初代網紅說的那樣“ xx 的共識也是共識。有共識，也會產生價值。”
正如茅臺銷售量側面反映著重要飯局的多少，進而證明經濟活躍度一樣，泡泡瑪特的火熱，直接反映著年輕一代愿意為自己花錢，愿意花錢在某些人認為沒有任何實際意義的“塑料小人”身上。
而其背后，是年輕群體對自我價值的肯定。
在靠控制生產資料進行社會調配的生產秩序，或將先于全球化的解體而崩塌，而那些上個時代看不慣的，一個個愿意去花錢買“我樂意”的，將是這個秩序崩塌后的基石。
但是站在炒股的角度上，錯過了這波塑料小人奇跡的筆者痛定思痛，耳邊想起了巴菲特那句話：“投資必須是理性的。如果你不能理解它，就不要做。”
摘自智見Time
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