驚濤駭浪中的巨輪：絕對(duì)不能倒的萬(wàn)科
時(shí)間：25-12-11 來(lái)源：大學(xué)雙創(chuàng)
驚濤駭浪中的巨輪：絕對(duì)不能倒的萬(wàn)科
作為專門研究創(chuàng)業(yè)教育的教師，我一度忽略了自己武漢大學(xué)金融學(xué)碩士的身份。但是，風(fēng)暴中心的萬(wàn)科，以及它承載著的改革開放40年的歷史印跡，最近經(jīng)常成為我與朋友聊天的重要內(nèi)容之一。
一、萬(wàn)科困境的全景透視
萬(wàn)科，這家曾被譽(yù)為行業(yè)“優(yōu)等生”與“最后防線”的房企巨頭，如今正航行在其成立近四十年來(lái)最嚴(yán)峻的海域。冰山并非隱于水下，而是清晰地橫亙?cè)谘矍埃簢?yán)重的流動(dòng)性危機(jī)與債務(wù)壓力，已從潛在風(fēng)險(xiǎn)演變?yōu)槠仍诿冀薜默F(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)。
當(dāng)下，萬(wàn)科的困境是多維度、深層次的，其嚴(yán)峻性通過(guò)一系列關(guān)鍵事實(shí)與數(shù)據(jù)清晰呈現(xiàn)：
更為直觀的危機(jī)信號(hào)正在資本市場(chǎng)的最前端閃現(xiàn)：近期，萬(wàn)科數(shù)筆境內(nèi)債券尋求展期，其展期方案被市場(chǎng)稱為
“零首付” ，這被專業(yè)機(jī)構(gòu)解讀為“流動(dòng)性枯竭程度遠(yuǎn)超想象”，甚至可能是在為全面?zhèn)鶆?wù)重組鋪路。債權(quán)人已提出議案，要求第一大股東深圳地鐵提供擔(dān)保，但這被普遍認(rèn)為“天方夜譚”，凸顯了外部增信的艱難。
盡管大股東深圳地鐵自2025年以來(lái)已累計(jì)提供超過(guò)290億元的股東借款，但這仍被分析師認(rèn)為“不太可能顯著緩解其流動(dòng)性壓力”。巨輪正在以遠(yuǎn)超預(yù)期的速度失血，而輸血的速度卻難以匹配。萬(wàn)科管理層最早預(yù)見行業(yè)冬天（郁亮于2018年喊出“活下去”），卻依然未能完全避開冰山，這其中的悖論，更增添了其處境的復(fù)雜性與反思意義。
二級(jí)市場(chǎng)上，萬(wàn)科的股價(jià)用4年時(shí)間從34元跌至4.7元，市值也僅剩400億元。
二、超越企業(yè)的宏觀意義
然而，在審視其當(dāng)下困境之前，我們必須首先理解萬(wàn)科所承載的、超越一家企業(yè)的歷史重量。 萬(wàn)科不僅僅是一家房地產(chǎn)公司，它本身便是一面中國(guó)改革開放宏大敘事中極具象征意義的旗幟。它的誕生、壯大乃至今日的挑戰(zhàn)，都深深烙印著中國(guó)從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)走向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)、探索現(xiàn)代企業(yè)制度的每一個(gè)關(guān)鍵足跡。
萬(wàn)科是市場(chǎng)化改革的“試驗(yàn)田”。作為深圳最早完成股份制改造和上市的企業(yè)之一，它率先打破了所有制藩籬，向公眾發(fā)行股票，成為中國(guó)資本市場(chǎng)啟蒙時(shí)代的重要標(biāo)志。其創(chuàng)始人王石提出的“不行賄”原則和建立規(guī)范透明制度的追求，在當(dāng)年混沌初開的商業(yè)環(huán)境中，樹立了一種難得的市場(chǎng)倫理標(biāo)桿。
萬(wàn)科是現(xiàn)代企業(yè)制度的“樣板間”。它很早就實(shí)現(xiàn)了所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，構(gòu)建了職業(yè)經(jīng)理人制度，并以其相對(duì)規(guī)范的公司治理、信息披露和戰(zhàn)略自律，贏得了“上市公司治理典范”的聲譽(yù)。這套制度基因，是其穿越多次經(jīng)濟(jì)周期、獲得國(guó)際資本認(rèn)可的內(nèi)在基石。
萬(wàn)科更是混合所有制改革的“先行者”。從最早股權(quán)分散，到引入華潤(rùn)作為大股東，再到如今深圳地鐵作為國(guó)資代表入駐，其股權(quán)結(jié)構(gòu)的演變，恰是中國(guó)探索公有資本與非公有資本優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、共同發(fā)展這一改革命題的微觀縮影。每一次股權(quán)變革，都牽動(dòng)著市場(chǎng)對(duì)改革方向的解讀。
因此，萬(wàn)科的旗幟意義在于，它用一個(gè)企業(yè)的完整生命周期，實(shí)踐并詮釋了中國(guó)改革開放的核心邏輯：在尊重市場(chǎng)規(guī)律的基礎(chǔ)上，通過(guò)建立現(xiàn)代制度、嫁接多元資本、恪守專業(yè)主義，來(lái)實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置和企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。 它的成功，曾是改革開放經(jīng)濟(jì)成就的注腳；它今日的困境，同樣也是改革進(jìn)入深水區(qū)后，復(fù)雜矛盾在微觀主體上的集中體現(xiàn)。
三、萬(wàn)科，不能倒；萬(wàn)科，不會(huì)倒
正是置身于如此極端的壓力測(cè)試與深厚的歷史背景之下，我們反而需要超越短期的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，去審視一個(gè)更根本的問(wèn)題：當(dāng)一艘巨輪龐大到其安危本身已成為航道安全的一部分，且其旗幟象征意義如此重大時(shí)，社會(huì)將如何抉擇？萬(wàn)科的案例，恰恰為我們理解“不能倒”、“不會(huì)倒”與“能雄起”提供了一個(gè)深刻而現(xiàn)實(shí)的注腳。
（一）不能倒：系千鈞國(guó)運(yùn)與民生之錨的系統(tǒng)重要性
萬(wàn)科的價(jià)值早已超越一家房地產(chǎn)公司。它是中國(guó)城市化現(xiàn)代進(jìn)程的關(guān)鍵承重結(jié)構(gòu)，其安危牽一發(fā)而動(dòng)全身。
經(jīng)濟(jì)與金融穩(wěn)定的“系統(tǒng)重要性”節(jié)點(diǎn)：萬(wàn)科的業(yè)務(wù)鏈輻射設(shè)計(jì)、建筑、建材、家裝等數(shù)十個(gè)行業(yè)，直接間接關(guān)聯(lián)數(shù)百萬(wàn)就業(yè)。其有息負(fù)債規(guī)模超3600億元，債權(quán)人網(wǎng)絡(luò)遍布銀行、信托、債券市場(chǎng)等核心金融機(jī)構(gòu)。若其發(fā)生無(wú)序違約，引發(fā)的將是產(chǎn)業(yè)鏈信用收縮和金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的系統(tǒng)性傳導(dǎo)，其破壞力與波及面難以估量。
民生與社會(huì)的“壓艙石”：萬(wàn)科服務(wù)著千萬(wàn)級(jí)的家庭業(yè)主，且在2025年上半年仍保質(zhì)交付了超4.5萬(wàn)套住房。其旗下萬(wàn)物云是中國(guó)領(lǐng)先的物業(yè)服務(wù)商。保障萬(wàn)科有序運(yùn)轉(zhuǎn)，就是守護(hù)最基本的民生交付與社會(huì)穩(wěn)定，避免數(shù)以百萬(wàn)計(jì)的購(gòu)房者與業(yè)主卷入風(fēng)波。
政策與信心的“風(fēng)向標(biāo)”：作為最早建立現(xiàn)代企業(yè)制度、被視為行業(yè)標(biāo)桿的混合所有制企業(yè)，萬(wàn)科的命運(yùn)已成為觀察中國(guó)能否平穩(wěn)化解房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、實(shí)現(xiàn)“軟著陸”的關(guān)鍵試金石。其處置方式，將直接定義市場(chǎng)對(duì)后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)處理模式的預(yù)期，影響整個(gè)行業(yè)的信心重建。
（二）不會(huì)倒：以“制度鐵骨”與“國(guó)家信用后盾”穿越風(fēng)暴
市場(chǎng)最終敬畏的，不是規(guī)模，而是在驚濤駭浪中保持不沉的“結(jié)構(gòu)韌性”。萬(wàn)科雖面臨巨大流動(dòng)性危機(jī)，但其核心支撐并未瓦解。
“國(guó)企+”的混合所有制護(hù)城河：深圳地鐵作為國(guó)資第一大股東，其持續(xù)輸血（累計(jì)超290億借款）已清晰表明，萬(wàn)科的安危已與地方核心國(guó)有資產(chǎn)深度綁定。這種支持雖非無(wú)限，但在防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的底線思維下，提供了最關(guān)鍵的“安全墊”和爭(zhēng)取重組時(shí)間的可能。惠譽(yù)等機(jī)構(gòu)也明確指出，股東持續(xù)支持對(duì)其履行義務(wù)“至關(guān)重要”。
深厚的資產(chǎn)底盤與處置空間：盡管面臨困難，萬(wàn)科仍有龐大的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)池。截至2025年中，其經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸余額已近500億元，萬(wàn)物云等多元化業(yè)務(wù)營(yíng)收占比提升至26%，貢獻(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流。2023年以來(lái)，公司已盤活64個(gè)項(xiàng)目，涉及貨值785億元。有序出售部分優(yōu)質(zhì)股權(quán)或資產(chǎn)（如物流、商業(yè)），是化解債務(wù)危機(jī)最現(xiàn)實(shí)、也最具操作性的路徑。
“以時(shí)間換空間”已成為共識(shí)策略：無(wú)論是債券展期談判，還是成立部門處理表外債務(wù)，都指向一個(gè)明確的信號(hào)：各方正在推動(dòng)一場(chǎng) “有序重組” 。其目標(biāo)是避免突然沉沒(méi)的“雷曼時(shí)刻”，通過(guò)債務(wù)期限重組、資產(chǎn)盤活、業(yè)務(wù)瘦身，換取恢復(fù)生機(jī)的過(guò)渡期。大和證券的報(bào)告也認(rèn)為，以市場(chǎng)為導(dǎo)向的債務(wù)重組可能是最終結(jié)果。
（三）要雄起：手握通往未來(lái)之門的“三重密鑰”
當(dāng)前的挑戰(zhàn)，是行業(yè)的全面淬火，而非萬(wàn)科一家的終局。其能否重生，不取決于能否回到過(guò)去，而在于能否率先抵達(dá)未來(lái)。萬(wàn)科的核心優(yōu)勢(shì)，正蘊(yùn)藏在其面向新周期的布局中。
需求密鑰：聚焦“真實(shí)居住”的永恒賽道：當(dāng)投機(jī)潮水退去，市場(chǎng)將永遠(yuǎn)需要“好房子、好服務(wù)”。萬(wàn)科長(zhǎng)期堅(jiān)持的主流住宅開發(fā)和口碑，使其在“品質(zhì)時(shí)代”占據(jù)消費(fèi)者心智的天然制高點(diǎn)。其物業(yè)、長(zhǎng)租公寓（出租率超93%）業(yè)務(wù)在細(xì)分領(lǐng)域保持領(lǐng)先，正是對(duì)接未來(lái)穩(wěn)健需求的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。
模式密鑰：“開發(fā)經(jīng)營(yíng)服務(wù)并重”的生態(tài)韌性：萬(wàn)科已非單純的開發(fā)商，而是初步構(gòu)建了開發(fā)、經(jīng)營(yíng)、服務(wù)并重的生態(tài)。萬(wàn)物云的獨(dú)立增長(zhǎng)、物流冷鏈的行業(yè)領(lǐng)先、與深鐵“軌道+物業(yè)”的深度融合探索，這些業(yè)務(wù)雖不足以瞬間填補(bǔ)開發(fā)主業(yè)缺口，卻構(gòu)成了對(duì)抗行業(yè)單一下行周期的多元化緩沖帶和未來(lái)價(jià)值增長(zhǎng)的潛力引擎。
信用密鑰：品牌與治理的“沉沒(méi)成本”優(yōu)勢(shì)：近四十年積累的“萬(wàn)科”品牌，是其最珍貴的無(wú)形資產(chǎn)。在至暗時(shí)刻，它意味著與地方政府、金融機(jī)構(gòu)談判時(shí)更強(qiáng)的可信度，以及資產(chǎn)處置時(shí)可能獲得的流動(dòng)性溢價(jià)。同時(shí)，其相對(duì)規(guī)范透明的治理結(jié)構(gòu)（盡管近期暴露問(wèn)題），在重組談判中依然是降低信息摩擦、提升效率的底層優(yōu)勢(shì)。
萬(wàn)科的故事，已從一家企業(yè)的興衰，升格為一場(chǎng)關(guān)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)如何化解重大風(fēng)險(xiǎn)、實(shí)現(xiàn)新舊模式平穩(wěn)轉(zhuǎn)換的國(guó)家級(jí)壓力測(cè)試。
它的 “不能倒”，是基于其系統(tǒng)重要性的客觀現(xiàn)實(shí)，關(guān)乎經(jīng)濟(jì)社會(huì)的穩(wěn)定底線。它的 “不會(huì)倒”，是基于其國(guó)資背景、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和有序重組可能的理性判斷，旨在以時(shí)間換空間。而它的 “雄起”，則取決于能否徹底告別高杠桿擴(kuò)張的舊幻夢(mèng)，真正依靠其產(chǎn)品服務(wù)、生態(tài)布局和品牌信用，在房地產(chǎn)“薄利、慢周轉(zhuǎn)”的新常態(tài)下，找到可持續(xù)的生存與發(fā)展模式。
這個(gè)過(guò)程注定艱辛，必然伴隨陣痛與取舍。但正如泰坦尼克的教訓(xùn)不僅在于冰山，更在于船舶設(shè)計(jì)、應(yīng)急機(jī)制的反思，萬(wàn)科今日的困境，也正是整個(gè)中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型所必須經(jīng)歷的淬煉。只要中國(guó)城市化進(jìn)程仍在深化，人們對(duì)美好居住的追求不息，那么，像萬(wàn)科這樣具備深厚根基、戰(zhàn)略價(jià)值與轉(zhuǎn)型潛力的企業(yè)，就依然擁有在涅槃之后，以更穩(wěn)健、更健康的姿態(tài)，重新錨定時(shí)代價(jià)值的可能。它的闖關(guān)之路，正是中國(guó)房地產(chǎn)尋找下一站未來(lái)的縮影。
“萬(wàn)科”，這是兩個(gè)值得用歷史之秤去度量的字眼。
源自—大學(xué)雙創(chuàng)
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