銀行高估值時代不返
時間：10-06-10 來源：世紀海翔
銀行高估值時代不返
數月以來,股票市場在地產和銀行股的帶動下不斷下跌。市場陰跌讓銀行估值重心進一步下移,看起來銀行股價值已經開始回歸,或者“進入合理區間”,但一些機構投資者仍不斷拋盤。
這給最后一家國有大型銀行上市帶來了難題,農行的預期發行價格從2倍PB調整到1.6倍,有消息說要調整到1.5倍,這是迄今為止大型銀行發行最低的價格。
有人可能為如此之低的發行價格感到惋惜:畢竟是一家國有銀行,價格太低,很可能使國有資產“真正價值”沒有得到體現。也有一部分感到興奮:銀行終于結束了高定價時代,股市真正走向了本來價值。
如果農業銀行以1.5倍PB價格發行,可能會讓國有銀行上市收官之戰看起來沒有那么漂亮完美,但這應該是市場的一種福音。或者說,是一種資本市場神話的終結,也預示著外延式的銀行快速擴張模式神話即將走向盡頭。
在經歷過上世紀末亞洲金融危機的低谷之后,資本市場對銀行多年一直看淡,原因就是多年來積累的巨額不良資產無法消化。
不過經過2003年開始國有銀行第二次改革,對銀行進行財務重組,剝離掉不良貸款,商業銀行開始有可能被資本市場進行“價值發現”。
為了推動商業銀行壯大財務實力,并形成持續的盈利能力,中央銀行為商業銀行給予了一定的政策支持——利差保護,這項政策可以確保銀行服務價格不受競爭影響,保持穩定利潤率。
這使商業銀行進行外延式的擴張成為可能,不過這種保護只是必要條件,并不能讓資本市場立即給予更高的價格。這也是當初幾家國有銀行引入外資戰略投資者時入股價無法定高的原因。
不過,不久資本市場就發現了商業銀行高定價的充分條件——投資推動的經濟增長模式持續不改。
從2003年開始,新一輪的經濟增長愈來愈明顯表現為重工業化,這種增長需要巨量資本長期持續的投入,商業銀行要持續投入,提供源源不斷的信貸支持,這將使銀行資產負債表快速膨脹成為現實。
中央銀行貨幣政策配合了投資之需,雖然相對1990年代前期來說,M1和M2增速降低不少,但仍然長期高于GDP增速。也只有這樣才能使資本長期過剩,才能壓低投資成本,使投資推動的經濟增長模式具有可持續性。
這推動商業銀行走上外延式擴張的道路,而資產負債表極快的膨脹速度推動了銀行利潤的高增長。在如此規模下,還能保持這么高的成長性,銀行股不能不被高定價。
2008年金融危機來臨,投資者相信商業銀行必然要收縮資產負債表,成長性預期在短期內迅速坍塌,銀行估值下移。
不過,4萬億經濟刺激計劃為商業銀行重新打開天花板,短暫停滯的資產負債表以加倍的速度膨脹,迅速做大規模成為各商業銀行無奈和不二的選擇。
這可能為商業銀行創造了更大基數的生息資產,但這也推動了外延式的擴張進入了極端的地步。
雖然在監管部門恢復了信貸額度控制,并極力壓縮下不必要的信貸擴張,但慣性沖刺和市場的對比效應難以讓銀行收手。本年監管部門計劃將信貸規模控制在7.5萬億之內,但日益蔓延的表外融資很有可能使這個計劃落空。
負面效應是如此的明顯,不斷擴張的規模,又要保持風險的可控性,資本金頓時緊張起來。上一次融資才剛剛過去5年,如此賺錢的行業,卻不能通過自己的資本積累滿足發展之需。只能伸手不能造血的企業,如果供應不再稀缺的話,只能被拋棄,再說如今的市場誰又能供應如此之多的血呢？
另外,經濟既有模式陷得越深,結構調整的方式就會越激烈,這樣看,銀行更沒有理由享受高估值了。
摘自—21世紀經濟報道
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