今年第一單并購退出：背后VC都賺錢了
時間：24-01-31 來源：投中網(wǎng)
今年第一單并購退出：背后VC都賺錢了
最少也有20%以上的盈利。
2024年1月23日，科創(chuàng)板上市的模擬芯片龍頭思瑞浦發(fā)布公告，宣布擬收購創(chuàng)芯微85.26%股份。這也是2024年中國VC/PE行業(yè)的第一單并購，十余家投資機構扎堆退出。
這是一個好消息。在退出難于上青天，滬深IPO數(shù)量急劇下降之際，科創(chuàng)板正悄然興起一輪并購熱，思瑞浦已經(jīng)是開年以來科創(chuàng)板的第三家發(fā)起并購重組的上市公司。
1月17日，亞信安全發(fā)布重大資產(chǎn)購買暨關聯(lián)交易預案，擬收購亞信科技股份28.8%-29.9%股權，并成為后者的控股股東；1月8日，普源精電發(fā)布發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金預案，擬收購耐數(shù)電子逾67%股權。
另據(jù)《經(jīng)濟參考報》報道，監(jiān)管部門已經(jīng)著手，聚焦“硬卡替”等重點領域引導推出更多示范案例，鼓勵公司綜合運用發(fā)行股份、定向可轉(zhuǎn)債等支付工具置入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，對采用市場法等多元化估值方法、收購未盈利優(yōu)質(zhì)標的、創(chuàng)新業(yè)績承諾指標等交易安排予以更多包容。
或許，2024年就別苦等上市了，找找上市公司并購的機會吧。
融到B輪的公司被賣掉了
思瑞浦收購創(chuàng)芯微的交易，是2024年VC/PE通過并購退出的第一單。如果不是IPO環(huán)境的變化，創(chuàng)芯微很可能不會進入并購市場。
創(chuàng)芯微創(chuàng)始人楊小華是前比亞迪高管，曾是比亞迪ACDC產(chǎn)品線創(chuàng)始人、比亞迪高壓驅(qū)動IC和IPM負責人，在比亞迪主導推出了國內(nèi)首款1200V汽車級IPM模塊、國內(nèi)首款雙面散熱IGBT模組。2017年楊小華在深圳創(chuàng)立創(chuàng)芯微，專注做中高端的電池管理芯片。該年底，創(chuàng)芯微研發(fā)出全球面積最小的單節(jié)鋰電池管理芯片，打破日廠在該領域近30年的壟斷。
2021年12月，創(chuàng)芯微入選了工信部的專精特新“小巨人”企業(yè)名單，并拿到了知名VC深創(chuàng)投和朱袁正、顧成標兩位個人投資者的5000萬元A輪融資，其中朱袁正是上市公司新潔能的董事長。
2022年8月，創(chuàng)芯微完成了更大規(guī)模的B輪融資，這次引進了芯動能投資基金、寧波辰圖、恒信華業(yè)、清控金信資本、深創(chuàng)投、盛宇投資、要弘創(chuàng)投、創(chuàng)東方投資、龍崗區(qū)創(chuàng)業(yè)投資引導基金、俱成資本等十余家投資機構，融資額2億元。
按這個節(jié)奏，創(chuàng)芯微顯然是奔著IPO去的。實際上也確實如此，A輪融資后，創(chuàng)芯微就已經(jīng)啟動了IPO的準備工作。但因為種種原因，創(chuàng)芯微并沒有能夠?qū)嵸|(zhì)性進入IPO程序。
根據(jù)思瑞浦的公告，創(chuàng)芯微產(chǎn)品已經(jīng)成功導入OPPO、小米、VIVO、小天才、聯(lián)想、美的等眾多知名消費電子品牌客戶，2021年度、2022年度、2023年1-9月其營業(yè)收入分別為2.0億元、1.82億元、1.85億元。
但創(chuàng)芯微始終處于虧損的狀態(tài)，2021年度、2022年度、2023年1-9月凈利潤分別為-1.0億元、-1.0億元、-412萬元。
創(chuàng)芯微具體為何未能IPO，原因不得而知。拋開個案不談，近兩年科創(chuàng)板收緊對半導體企業(yè)的審查、暫停受理虧損企業(yè)IPO等政策面的變化是客觀事實。
差異化定價，保障了VC回報率
對于創(chuàng)業(yè)公司背后的VC們來說，走并購的道路最大的顧慮是估值。一般而言，并購的估值倍數(shù)要顯著低于IPO，政策上對上市公司并購標的估值也有限制，這也是很多高估值的明星項目走并購退出的主要障礙。
思瑞浦此次并購創(chuàng)芯微，對后者的整體估值是10.7億元。而創(chuàng)芯微A輪融資估值約8.5億元，B輪融資估值約13.1億元。也就是說，思瑞浦開出的估值要比創(chuàng)芯微B輪融資估值低19%。
看起來，B輪的十余家投資機構似乎要蒙受虧損了。但其實并非如此，根據(jù)思瑞浦披露的方案，這次并購采取了差異化的定價。
思瑞浦此次共收購創(chuàng)芯微85.26%的股權，其中65.60%從楊小華等公司創(chuàng)始團隊取得，總對價是5.7億元；其余19.65%從投資機構股東取得，總對價是3.2億元。也就是說，前者對應公司總估值8.72億元，后者對應公司總估值16.2億元。
對于財務投資者和創(chuàng)始團隊的股權，估值相差近一倍之多。
在如今“最后一輪普遍倒掛”的市場環(huán)境下，這也是并購退出的優(yōu)勢之一。
這樣一來，創(chuàng)芯微A輪投資者有近一倍的盈利，B輪投資者也有20%以上的盈利。而且，思瑞浦以全現(xiàn)金的方式向它們支付對價的。如果通過IPO退出，即便能夠順利上市，還有一年鎖定期，解禁后減持也有限制，退出時長無法預測，還要考慮股價下跌和流動性的問題。相比之下，并購退出能直接轉(zhuǎn)化為DPI，體驗無疑要好得多。
另一個值得注意的因素是政策，科創(chuàng)板并購升溫，與政策暖風頻吹是分不開的。
2023年以來證監(jiān)會多次表態(tài)支持高質(zhì)量產(chǎn)業(yè)并購，市場化改革新政頻出，明確提出要建立完善突破關鍵核心技術的科技型企業(yè)并購重組“綠色通道”，適當提高輕資產(chǎn)科技型企業(yè)重組的估值包容性，優(yōu)化完善并購重組“小額快速”審核機制等，展現(xiàn)出開放、包容的監(jiān)管態(tài)度。
2023年10月27日，證監(jiān)會發(fā)布《關于修改〈公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第26號——上市公司重大資產(chǎn)重組〉的決定》的通知，延長發(fā)股類重組項目財務資料有效期，促進上市公司降低重組成本，加快重組進程。
2023年11月17日，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司向特定對象發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券購買資產(chǎn)規(guī)則》，進一步支持上市公司以定向可轉(zhuǎn)債為支付工具實施重組，置入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、提高上市公司質(zhì)量。
對于上市公司，尤其是科技型企業(yè)開展并購，當前的政策環(huán)境是前所有的友好。在IPO紅利窗口過去之后，接下來應該是并購紅利。
并購的政策暖風與IPO形成了鮮明對比。2023年下半年以來滬深交易所IPO受理數(shù)量急劇下降，科創(chuàng)板更是出現(xiàn)了長達92天的“0受理”。因此，當前并購通道的打開無異于雪中送炭。并購成為VC/PE基金主要退出渠道的時代，可能真的要來了。
退出堰塞湖，大并購時代來了
2015年之后中國VC/PE爆發(fā)式發(fā)展、人民幣基金批量設立，按基金7+2的存續(xù)期，現(xiàn)在已經(jīng)到了集中清算時期。再疊加當前的IPO環(huán)境，退出難已經(jīng)火燒眉毛，據(jù)說有的機構已經(jīng)在全員搞退出了，有人甚至用“退出堰塞湖”來形容目前的局面。
就像投中網(wǎng)之前發(fā)的《IPO焦慮突然就來了》一文寫到過的，中國VC/PE市場一年的投資案例數(shù)量超過1萬例，即便按前兩年巔峰時期每年400多個IPO，也是遠遠不夠的。對于IPO數(shù)量上的缺口，近期很多大佬都做過各種各樣的計算，這里就不復述了。總而言之，依賴IPO退出，已經(jīng)成了一道無解的算術題。
就拿創(chuàng)芯微所在的半導體賽道舉例，根據(jù)第三方數(shù)據(jù)統(tǒng)計，僅2020-2022年的三年，中國芯片半導體行業(yè)投融資總數(shù)量就有1994起。隨著A股市場上半導體上市公司逐漸飽和，上市門檻提高，這近2000家的半導體公司，大部分恐怕都很難獨立上市了。
正如一位投資人向投中網(wǎng)分析的，很多團隊憑著某一項技術就開始創(chuàng)業(yè)，也能得到資本的支持，做出一定的規(guī)模，但僅僅只是一個產(chǎn)品很難成為所謂的龍頭企業(yè)，所以一定是大量的并購重組。
另一方面，從產(chǎn)業(yè)發(fā)展的角度出發(fā)，中國半導體行業(yè)過于分散、需要并購整合也是共識。具體到思瑞浦并購創(chuàng)芯微的案例，思瑞浦作為模擬芯片龍頭之一，下一步要向“平臺型”、綜合性模擬芯片廠商邁進，形成國際競爭力，并購整合是順理成章的選擇。思瑞浦以信號鏈和電源模擬芯片為主，下游應用主要是通訊、工業(yè)、新能源汽車等，創(chuàng)芯微則以電池管理和電源管理芯片為主，主要用在消費電子。收購創(chuàng)芯微，對思瑞浦的產(chǎn)品布局能帶來直接的補充。
如果對照海外半導體產(chǎn)業(yè)，英特爾、阿斯麥、德州儀器、新思科技等巨頭都是通過一次次的產(chǎn)業(yè)并購做大做強的。雖然最終只會有少數(shù)幾家巨頭型公司成為贏家，但這些贏家在發(fā)展壯大過程中伴隨著大量并購。德州儀器發(fā)展過程中據(jù)稱并購了20多家企業(yè)，新思科技至今并購數(shù)量則超過了80次。
因此，并購的數(shù)量可以是IPO數(shù)量的幾十倍，這樣一算局面就豁然開朗了。注冊制改革之后，A股產(chǎn)生了超千家新上市公司，它們手握的資金超萬億元。退出難本質(zhì)上是因為資產(chǎn)沒有買家，這些新晉上市公司們就是最值得關注的潛在買家。
摘自-投中網(wǎng)
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