在比特幣上大賺120倍的傳奇投資者比爾·米勒，“另類” 價(jià)值投資者的思考箴言
時(shí)間：24-06-06 來源：聰明投資者
在比特幣上大賺120倍的傳奇投資者比爾·米勒，“另類”
價(jià)值投資者的思考箴言
比特幣最近又快漲回68000美元。個(gè)人資產(chǎn)有一半投在投資在比特幣上的傳奇投資者比爾·米勒（Bill Miller）屢屢在大家視線當(dāng)中。
米勒是真當(dāng)?shù)闷稹皞髌妗倍帧Ｋ说谩ち制婧图s翰·聶夫被譽(yù)為“美國(guó)共同基金三劍客”。
米勒于 1981 年加入美盛，擔(dān)任分析師。1990 年 11 月，接管了美盛價(jià)值信托基金（Legg Mason Value Trust）。
連勝始于第二年。在管理美盛價(jià)值的連續(xù) 15 年中，他年年戰(zhàn)勝標(biāo)普500，年化收益率約16.44%。這個(gè)紀(jì)錄至今無人打破。
米勒將此歸因?yàn)椋?span>"很大程度上的運(yùn)氣，或許還有一些技能。我將技能定義為，不自毀長(zhǎng)城，在市場(chǎng)中能夠長(zhǎng)期生存。”
20世紀(jì) 90 年代初，米勒意識(shí)到，有些公司看當(dāng)下可能是昂貴的，但由于其優(yōu)秀的增長(zhǎng)能力，長(zhǎng)遠(yuǎn)看其實(shí)是“便宜貨”。
米勒于 1999 年投資了亞馬遜。而投資兩年后，亞馬遜股價(jià)從 107 美元的峰值一度跌至 5.50 美元。
米勒對(duì)于自己買入的方式有過反省，并從亞馬遜股票轉(zhuǎn)向可轉(zhuǎn)換債券（這也讓他產(chǎn)生了稅收損失），但對(duì)公司的未來始終充滿信心。
“大多數(shù)人都試圖最大限度地增加自己正確的次數(shù)，”米勒說，“真正的問題是，當(dāng)你是對(duì)的時(shí)候，你能賺多少錢。”
投資亞馬遜和其他科技公司需要米勒放棄教條，忍受朋友的批評(píng)，需要獨(dú)立、開放的心態(tài)，也需要背離公認(rèn)的智慧，包括背離當(dāng)時(shí)普遍接受的會(huì)計(jì)原則的信念。
他的投資經(jīng)歷就是應(yīng)對(duì)變化的原則：適應(yīng)它，被它誤解被它埋葬，然后重新歸來。
2008年金融危機(jī)，米勒管理的基金回撤很大，客戶也走了，而當(dāng)時(shí)他轉(zhuǎn)為個(gè)人持有的亞馬遜股票至今漲了7000倍！
米勒不僅是亞馬遜的第三大個(gè)人股東（繼貝佐斯和麥肯齊之后），他還很早就投資了戴爾、蘋果、奈飛等科技股……包括比特幣。
據(jù)他在媒體采訪中透露，最早以200-300 美元的價(jià)格購(gòu)買比特幣，平均成本約為 500 美元，如今在他個(gè)人持倉(cāng)中超過一半。
主流市場(chǎng)并沒有特別關(guān)注米勒是怎么思考的。
“我不是比特幣的多頭，只是一個(gè)觀察者，這是一個(gè)引人入勝的技術(shù)實(shí)驗(yàn)。”比爾·米勒說。
很多人不知道的是，比爾·米勒長(zhǎng)期為圣塔菲研究所捐款，早在十幾年前就在那兒學(xué)習(xí)并理解復(fù)雜科學(xué)的發(fā)展脈絡(luò)。
同樣有“價(jià)值投資者”的標(biāo)簽，比爾·米勒在這點(diǎn)上確實(shí)跟巴菲特完全不同。本質(zhì)上，或許兩者的價(jià)值原則相似，而在稟賦、興趣和人生目標(biāo)上就是迥然。
分享一個(gè)米勒在2006年對(duì)話中講過的一個(gè)小故事。他說：
「 當(dāng)我剛進(jìn)入這個(gè)行業(yè)時(shí)，我遇到了比爾·魯恩（沃倫·巴菲特?fù)从眩匣锕窘馍r(shí)托付客戶之人）。
有人問他：“如果你能給出一些關(guān)于投資的建議，你會(huì)是什么？”
魯恩告訴那個(gè)人，如果他讀了格雷厄姆和多德的《證券分析》以及格雷厄姆的《聰明的投資者》，然后讀了巴菲特的所有年度報(bào)告，如果他真正理解了他們所說的內(nèi)容，他就會(huì)知道關(guān)于投資的一切。
我想了很多年，完全同意這個(gè)建議。 」
兩屆世界撲克錦標(biāo)賽冠軍帕吉·皮爾森（Puggy Pearson）有句經(jīng)典評(píng)論，“賭博不外乎三件事：第一，知道 60/40 的賭注；第二，資金管理；第三，了解自己。”
米勒引述這句話來補(bǔ)充自己的投資建議，他認(rèn)為這三點(diǎn)對(duì)應(yīng)了投資時(shí)的關(guān)鍵點(diǎn)：要知道賠率對(duì)自己有利；倉(cāng)位應(yīng)該拿到多少；了解自己的心理以及對(duì)不利環(huán)境會(huì)做出什么樣的反應(yīng)。
米勒從不同的角度看問題，并能靈活地根據(jù)價(jià)值重估進(jìn)行調(diào)整。我們可以在他的年度信件、評(píng)論和訪談中發(fā)現(xiàn)這一點(diǎn)。以下是聰明投資者（ID：Capital-nature）精選提煉的38句，分享給大家：
01
關(guān)于如何看待公司
1、我不認(rèn)為把公司劃分為價(jià)值和成長(zhǎng)，對(duì)于我們思考投資過程更有利。有成長(zhǎng)的公司通常比沒有成長(zhǎng)的公司更有價(jià)值。
2、不過，如果一家公司的收益低于其資本成本，那么它的增長(zhǎng)速度越快，價(jià)值就越低。
3、資本回報(bào)率高于資本成本的公司創(chuàng)造價(jià)值，低于資本成本的公司破壞價(jià)值。那些賺取的回報(bào)等于資本成本的公司，其價(jià)值增長(zhǎng)的速度與資本增加的速度相同。
4、我們要做的就是找到那些經(jīng)濟(jì)模型支持資本回報(bào)高于資本成本的公司。
5、本質(zhì)上，我們始終關(guān)注的是未來的資本回報(bào)率，而不是過去的資本回報(bào)率。我們對(duì)未來資本回報(bào)率的最佳猜測(cè)是什么，以及管理層如何在充滿活力的競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)下分配資本。
6、了解一個(gè)管理團(tuán)隊(duì)需要時(shí)間。如果你已經(jīng)擁有一家公司 3 年、5 年、10 年，并且與管理層有很多廣泛的接觸，你就能從管理層回答問題的方式、思考戰(zhàn)略的方式等細(xì)微之處學(xué)到很多東西。
7、我完全同意巴菲特所說的，在我們的業(yè)務(wù)中，無知不是一種美德。因此，任何知識(shí)來源、任何信息來源都是有用的，只要你了解其優(yōu)缺點(diǎn)。
02
超額收益的來源
8、好公司通常會(huì)得到市場(chǎng)的認(rèn)可，并得到適當(dāng)?shù)墓乐担袝r(shí)也會(huì)出現(xiàn)內(nèi)在價(jià)值的折扣。
9、出現(xiàn)這些折扣的原因有很多，最常見的是宏觀經(jīng)濟(jì)變化、公司或行業(yè)問題或業(yè)務(wù)不成熟。在每種情況下，企業(yè)的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)效益都會(huì)被暫時(shí)性的因素或事件所掩蓋。
這些暫時(shí)性因素會(huì)產(chǎn)生錯(cuò)誤定價(jià)，但也是超額回報(bào)的來源。
10、股票價(jià)格的變化比企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的變化要快得多。這是因?yàn)閮r(jià)格反映的是最近的歷史、當(dāng)前的基本面以及可合理預(yù)見的前景（例如6到9個(gè)月的前景），所有這些都經(jīng)過了心理和情感棱鏡的過濾。
11、我們會(huì)努力去買到那些股價(jià)相對(duì)跟我們?cè)u(píng)估的經(jīng)營(yíng)價(jià)值有很大折扣的公司。當(dāng)市場(chǎng)一致看好、消息面利好、投資者樂觀時(shí)，就不會(huì)出現(xiàn)低價(jià)。
12、我們的研究工作往往是集中在輿論最不看好、人跡罕至的市場(chǎng)領(lǐng)域，而我們通常賣出的那些眾人認(rèn)為近期收益機(jī)會(huì)最大的股票。
13、我們的方法可以用“平均成本最低者勝”來概括。對(duì)于大多數(shù)投資者來說，如果一只股票股價(jià)走勢(shì)跟原有預(yù)期不同，比如說下跌 15%，他們很可能會(huì)賣出。
但對(duì)我們來說，對(duì)其基本面有深度研究和信任的公司，股價(jià)下跌反而意味著未來回報(bào)上升的機(jī)會(huì)。
14、我們真正要做的是，從報(bào)紙或電視上出現(xiàn)的所有日常噪音和東西中抽離出來，或者從關(guān)于你現(xiàn)在應(yīng)該做什么的喧囂中抽離出來，真正思考我們?nèi)绾螐亩嗄旰蟾袃r(jià)值的企業(yè)中去獲得收益。
15、最重要的不是業(yè)績(jī)，而是過程。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，一個(gè)好的過程最終會(huì)帶來好的結(jié)果，所以你不能被短期發(fā)生的事情所干擾。
16、市場(chǎng)的關(guān)鍵問題始終是什么被貼現(xiàn)。當(dāng)預(yù)期（被打折）、與實(shí)際情況不同時(shí)，就會(huì)獲得超額收益。
17、在投資組合方面，我們奉行道家的無為而治，即 “有為而無不為”，也就是所謂的創(chuàng)造性無為。我們對(duì)投資組合的調(diào)整大多是無為而治，平均周轉(zhuǎn)率在 15%至20%之間，這意味著持有期超過五年。
03
不應(yīng)忽視成長(zhǎng)的價(jià)值
18、為什么創(chuàng)造價(jià)值最大的公司幾乎從未進(jìn)入價(jià)值投資者的投資組合？
答案是，價(jià)值投資者不會(huì)在這些公司“真正便宜”的時(shí)候去關(guān)注它們，因?yàn)楹茈y區(qū)分它們與那些估值相似但業(yè)績(jī)不會(huì)太好的公司之間的區(qū)別。
19、價(jià)值投資者系統(tǒng)性地忽略了那些本可以讓他們長(zhǎng)期賺大錢的公司，因?yàn)檫@些公司表面上看起來很貴，但實(shí)際上并不如此。
20、技術(shù)是困難的，但它并不是不可理解的。投資者如果因?yàn)樾枰M(fèi)力才能弄明白技術(shù)，而將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和進(jìn)步的最重要推動(dòng)力排除在外，那么當(dāng)其他人獲得回報(bào)時(shí)，也沒啥可抱怨的了。
21、的確，一些最好的科技公司在傳統(tǒng)估值方法上很少具有吸引力，但這更多地說明了這些方法的弱點(diǎn)，而不是這些企業(yè)的基本風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)關(guān)系。
22、技術(shù)也有周期性，但許多技術(shù)公司盡管有周期性，卻能保持高于資本成本的資本回報(bào)。
23、1993 年，當(dāng)我們?cè)诮咏鹊讜r(shí)買入 IBM 時(shí)，我們學(xué)到了一些分析這些公司的方法。這是我們首次嘗試這種長(zhǎng)期投資戰(zhàn)略，即購(gòu)買那些從統(tǒng)計(jì)數(shù)字上看價(jià)格低廉，但其業(yè)務(wù)模式能支持高資產(chǎn)或資本回報(bào)率，并能產(chǎn)生大量自由現(xiàn)金流的企業(yè)。
24、這樣的公司可以在投資組合中持有更長(zhǎng)的時(shí)間，為股東帶來更好的長(zhǎng)期回報(bào)，而不是根據(jù)我們對(duì)這些公司未來一年可能表現(xiàn)的判斷來買賣股票。
04
心理因素在投資中的運(yùn)用
25、記憶為我們的日常活動(dòng)提供了連續(xù)性和背景，使我們能夠識(shí)別熟悉的情況，看到它們的異同，將經(jīng)驗(yàn)融入更廣泛的行為，從過去中吸取教訓(xùn)，等等。
26、而投資方面的記憶往往在最需要的時(shí)候失效。我們不記得近期發(fā)生過類似的情況，也不會(huì)正確看待當(dāng)前發(fā)生的事件。結(jié)果就是據(jù)此做出了并非最好的投資決策。
27、錯(cuò)誤定價(jià)最大的來源之一就是，過度重視或過度強(qiáng)調(diào)當(dāng)前狀況的（記憶/心理）傾向。
28、要了解自己對(duì)于壓力反應(yīng)，尤其是輸錢和贏錢時(shí)的狀態(tài)。此外，你還必須知道大多數(shù)人在大多數(shù)時(shí)候的反應(yīng)。
29、多數(shù)人喜歡在股票上漲后買入，在股票下跌后，因?yàn)槭袌?chǎng)彌漫的壞消息而賣出。要想獲得超額收益，我們需要感知預(yù)期的變化，而不是對(duì)其做出迅速反應(yīng)。
30、對(duì)多數(shù)投資者來說，賣出昂貴的資產(chǎn)，買入便宜的資產(chǎn)，似乎是一個(gè)合乎邏輯的策略——除非你真的嘗試去做。
實(shí)際上，多數(shù)人不會(huì)如此行事：因?yàn)楫?dāng)他們買入價(jià)格下跌的資產(chǎn)時(shí)，他們會(huì)感到痛苦。
31、實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)和感知風(fēng)險(xiǎn)是兩碼事，這就是人們陷入困境的原因。當(dāng)價(jià)格低時(shí)，他們認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)高，而當(dāng)價(jià)格高時(shí)，他們又認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)低。這就是大多數(shù)人的心理（誤區(qū)）。
32、幾乎所有的價(jià)值陷阱都是人們將過去的資本回報(bào)和過去的估值做簡(jiǎn)單的線性推斷，結(jié)果如今的情況并不相同。
33、你真的需要仔細(xì)了解并思考：哪些信息沒有體現(xiàn)在股價(jià)中，哪些情況沒有被打折，哪些事件發(fā)生會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)公司（股價(jià)）產(chǎn)生不同的看法。
34、對(duì)投資者來說，人們擔(dān)心的事情越多越好，因?yàn)檫@些擔(dān)心已在整個(gè)市場(chǎng)（價(jià)格）中反映出來。
05
重視概率和賠率的意義
35、人們經(jīng)常區(qū)分不出投資中的概率與賠率，事實(shí)上，你正確或錯(cuò)誤的概率，跟你正確時(shí)賺了多少錢和錯(cuò)誤時(shí)虧了多少錢，兩者是完全不同的。
36、盡管賭博有其骯臟的一面，但它也是值得仔細(xì)研究的活動(dòng)之一。因?yàn)榱私馐裁词敲髦堑馁€博，就能進(jìn)行更明智的投資。
37、首要注意的一點(diǎn)是，沒有所謂職業(yè)的輪盤賭徒、老虎機(jī)賭徒、骰子賭徒、基諾賭徒或彩票賭徒，因?yàn)槟憬y(tǒng)統(tǒng)不可能在這些游戲中持續(xù)獲勝（專業(yè)沒用）。賭場(chǎng)在數(shù)學(xué)上占有優(yōu)勢(shì)。玩得時(shí)間越長(zhǎng)，輸?shù)酶怕试酱蟆?/span>
38、投資與賭博的主要區(qū)別在于，賭博是一種零和游戲，每一個(gè)贏家都有一個(gè)輸家。
投資可以是一種雙贏游戲，每個(gè)人（理論上）都能贏，即增加自己的財(cái)富，方法是將自己的資本提供給他人以收取費(fèi)用——賺取利息——或通過股票參與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。
摘自-聰明投資者
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