比亞迪的“高負(fù)債”
時(shí)間：24-11-20 來源：建約車評
比亞迪的“高負(fù)債”
在即將迎來30周年慶之際，全球新能源汽車的銷冠比亞迪，遇到了一些“不愉快”。
在最近一兩個(gè)月，互聯(lián)網(wǎng)上密集地出現(xiàn)一些疑似“別有用心”的稿件，對比亞迪汽車中報(bào)披露的財(cái)務(wù)情況進(jìn)行“關(guān)心”。
主要的觀點(diǎn)包括：
1.截至2024年6月31日，比亞迪總負(fù)債達(dá)5316億元，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到了77.47%，這一點(diǎn)令人擔(dān)憂，會(huì)影響比亞迪的穩(wěn)健經(jīng)營。
2.中報(bào)中的經(jīng)營性凈現(xiàn)金流僅為142億元，與去年同期的820億元相比，斷崖式下跌82.7%。
3.比亞迪凈利潤表現(xiàn)不佳，“隱患”頗多。
這些文章對比亞迪的財(cái)務(wù)情況的質(zhì)疑可總結(jié)為兩個(gè)方面：
一方面，質(zhì)疑高負(fù)債率和和經(jīng)營性凈現(xiàn)金流問題，本質(zhì)上在質(zhì)疑該公司的償債能力。
批評者認(rèn)為，當(dāng)今國際形勢風(fēng)云變幻，不確定性非常大，高負(fù)債率不利于企業(yè)的穩(wěn)健經(jīng)營。
另一方面，批評比亞迪的盈利能力。
批評者指出，增收不增利無法持續(xù)，沒有利潤拿什么來投資AI大模型、芯片、電池等固態(tài)核心技術(shù)，并敦促傳福哥，在高速擴(kuò)張時(shí)，在跑得快的同時(shí)也要“跑得穩(wěn)”。
高負(fù)債=高風(fēng)險(xiǎn)？
批評者對比亞迪財(cái)務(wù)狀況的第一個(gè)質(zhì)疑是資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)77.47%，有點(diǎn)高。
但并沒有指出，汽車制造企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到多少是合理的；同時(shí)，也沒有指出在新能源汽車銷量高速增長階段，負(fù)債率在哪個(gè)范圍之內(nèi)是合理的。
舉一個(gè)例子，中國工商銀行2023年的負(fù)債率為91.54%，看起來是一個(gè)非常糟糕的數(shù)據(jù)。
事實(shí)上，整個(gè)銀行業(yè)都是高杠桿經(jīng)營的。
我又懷著好奇心翻閱了福特汽車2007年的年報(bào)，發(fā)現(xiàn)截至2007年12月31日，該公司的總資產(chǎn)為2792.6億美元，總負(fù)債達(dá)到了2722.2億美元，負(fù)債率達(dá)97.5%。
事實(shí)上，福特汽車穿越了后來的2008年全球金融危機(jī)。
當(dāng)前，從全球汽車行業(yè)看，2024年上半年，福特負(fù)債率達(dá)到84%，通用汽車是75%，大眾和豐田分別是70%和61%；國內(nèi)主流車企當(dāng)中，吉利控股是68%，長城汽車是63%，長安則是61%。
從全球高端制造業(yè)龍頭看，2024年上半年，通用電氣的負(fù)債率是83%，蘋果是84%，空客是85%，戴爾是103%，波音是117%。
綜上，國內(nèi)外主流車企資產(chǎn)負(fù)債率在70%上下，全球高端制造業(yè)龍頭都在80%上下——與之相比，正處于高速發(fā)展期的比亞迪需做大量投資布局，其77%的資產(chǎn)負(fù)債率處于合理水平。
另一個(gè)顯而易見的事實(shí)是，當(dāng)整個(gè)行業(yè)在高速發(fā)展時(shí)，杠桿率一定會(huì)高一些，而這個(gè)行業(yè)平穩(wěn)發(fā)展時(shí)，企業(yè)家舉債的意愿會(huì)大幅降低。
當(dāng)下的新能源汽車行業(yè)，一個(gè)典型例子是賽力斯，截至2024年6月31日，該公司的負(fù)債率指標(biāo)為89%，而2021年12月31日的數(shù)據(jù)是75.86%。
這個(gè)事情很容易理解，當(dāng)問界M9、M7的訂單飆升、產(chǎn)能嚴(yán)重供不應(yīng)求時(shí)，瘋狂擴(kuò)產(chǎn)是唯一正確的選擇。
資產(chǎn)負(fù)債率的另外一個(gè)問題是，這是一個(gè)靜態(tài)指標(biāo)，它無法反映資產(chǎn)的質(zhì)量如何，賺錢能力如何。
比如，一個(gè)人準(zhǔn)備貸款買房時(shí)，首付是20%還是30%的重要性，其實(shí)要遠(yuǎn)低于月供占月收入的比例。
哪怕首付是50%，如果月供占收入的比例超過70%，也會(huì)非常危險(xiǎn)。
對于比亞迪而言，一年以內(nèi)的短期負(fù)債為4527億元，但該公司未來12個(gè)月內(nèi)流進(jìn)來的現(xiàn)金總量會(huì)超過7000億元，且手頭上還保留著2984億流動(dòng)資產(chǎn)。
這樣的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)情況不要太健康。
唯一可能對比亞迪形成挑戰(zhàn)的是，未來12個(gè)月之內(nèi)，流進(jìn)來的現(xiàn)金呈現(xiàn)斷崖式下跌直至腰斬，才會(huì)對該公司的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)造成致命的打擊。
收入腰斬只有一種可能，即銷量腰斬，這個(gè)事情不會(huì)發(fā)生，2024年9月，比亞迪在中國市場銷量同比增長56%。
對于汽車制造商的固定資產(chǎn)而言，主要是廠房和機(jī)器設(shè)備，這些東西基本上很難變現(xiàn)。
如果說，要讓這些資產(chǎn)發(fā)揮作用，只有一個(gè)方法，就是有強(qiáng)大品牌和造出有競爭力的車型產(chǎn)品，賣出更多的車。
對于汽車制造商而言，最重要的是，能把車賣出去、賣更多的車出去。
從政府運(yùn)營的角度而言，除了看資產(chǎn)負(fù)債率之外，另外一個(gè)看債務(wù)的角度是，總債務(wù)占GDP的比例，GDP的創(chuàng)造能力，才是流動(dòng)性的根源，是償債能力的根源，而不是流動(dòng)比。
企業(yè)的營收是流動(dòng)性的根本來源。
如果一個(gè)汽車企業(yè)負(fù)債率占比看起來不高，但營收規(guī)模趨向于萎縮，且總負(fù)債占年?duì)I收規(guī)模比例很高，對供應(yīng)商而言，則會(huì)是一個(gè)非常危險(xiǎn)的信號，因?yàn)槠嚨墓潭ㄙY產(chǎn)很難變現(xiàn)。
批評者的第二個(gè)質(zhì)疑是，2024年上半年，比亞迪的經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流收窄至142億元，而去年同期為820億元。
這個(gè)指標(biāo)確實(shí)非常關(guān)鍵，這里簡單分析一下原因。
從報(bào)表，我們可以看出，2024年上半年，比亞迪經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流的斷崖式下跌，主要是支付給供應(yīng)商的貨款大幅增加所致，從2023年同期的1250億元增加至2024年的2175億元，同比增幅74%。
如果要讓這個(gè)數(shù)據(jù)好看一點(diǎn)，壓一壓供應(yīng)商的貨款即可上來。
比亞迪為何沒有這么做呢？
原因也很簡單，2024年下半年，隨著一些熱門車型的發(fā)布，比亞迪的銷量即將進(jìn)入一個(gè)爆發(fā)式增長期，該公司需要為2024年Q3、Q4的銷量爆發(fā)備貨。
他們需要支付供應(yīng)商更多的貨款，才能夠讓生態(tài)小伙伴們有信心開足馬力生產(chǎn)部件和保供。
所以，比亞迪2024年上半年經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流不及預(yù)期的核心原因是，由于未來訂單飽滿，該公司需支付供應(yīng)商更多的貨款備貨，以保障未來幾個(gè)月更大規(guī)模的車輛生產(chǎn)。
從該公司2024年Q3的季報(bào)，我們就可以發(fā)現(xiàn)，比亞迪Q3單季度的經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流達(dá)到421億元。
而且，我們現(xiàn)在可以預(yù)測，比亞迪2024年Q4單季度的經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流有可能會(huì)超出前3季度的總和。
原因在于，比亞迪2024年Q4的營收將創(chuàng)下歷史新高，而2025年Q1因?yàn)榇汗?jié)因素會(huì)迎來季節(jié)性淡季，該公司的備貨壓力會(huì)大幅下挫，支付給供應(yīng)商貨款也將大幅降低。
如果說，對比亞迪的“高負(fù)債率”進(jìn)行批評，還可被稱之為不專業(yè)的話，那么，將該公司特定時(shí)期的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流專門拿出來評價(jià)，而不提供連續(xù)數(shù)據(jù)，以及分析數(shù)據(jù)背后所造成的原因，則可稱之為“斷章取義”。
批評者的第三個(gè)批評是比亞迪的盈利主要靠補(bǔ)貼。
這個(gè)結(jié)論如果放在2021年之前，我們會(huì)心悅誠服。那個(gè)時(shí)候，中國的新能源汽車產(chǎn)業(yè)確實(shí)對政府補(bǔ)貼有著較大的依賴。
然而，把這個(gè)結(jié)論復(fù)制在2024年的比亞迪身上，則會(huì)有刻舟求劍之感。
簡單看一下營業(yè)利潤。
2023年，該公司的營業(yè)利潤為364億元。
相對于6023億元的營收，占比只有6%，確實(shí)是非常微薄。
然而，我們認(rèn)為看毛利潤和毛利率會(huì)更有意義。
2023年，比亞迪營收為6023億元，營業(yè)成本為4806億元，毛利潤為1217億元，毛利率為20%，是一個(gè)比較健康和良性的毛利率。
這些毛利之中，比亞迪將396億元投入了研發(fā)之中。
2024年上半年，比亞迪的營業(yè)利潤約為133億元，相對于3011億元的營收，營業(yè)利潤率為4.4%。
在2024年上半年的營收為3011億元，毛利潤為602億元，毛利率為20%。
要提升營業(yè)利潤也有辦法，降低研發(fā)支出即可。
2024年上半年，比亞迪的研發(fā)支出為196億元，去年同期為138億元，同比增長42%。
2024年Q3，比亞迪的營收為2014億元，毛利潤為441億元，毛利率為21.9%，單季度研發(fā)投入為137億元。
從這個(gè)角度看，比亞迪的運(yùn)營利潤率確實(shí)不高，但20%的毛利率是一個(gè)健康和良性的數(shù)值。
比亞迪運(yùn)營利潤率低的原因主要在于研發(fā)投資非常激進(jìn)。
在2024年，該公司的研發(fā)投資預(yù)計(jì)會(huì)達(dá)到500億元。
高負(fù)債和高增長
對于比亞迪而言，過去幾年負(fù)債率的持續(xù)提升是產(chǎn)能擴(kuò)張的必然結(jié)果。
2020年，比亞迪的月銷量為3萬輛，2024年10月則是50萬輛。
這意味著，在4年的時(shí)間里，該公司的年產(chǎn)能從之前的50萬輛臺階拉到600萬輛臺階，產(chǎn)能增長超過10倍。
在中國市場，每10萬輛產(chǎn)能的投資支出大概是20億元。
增加550萬輛產(chǎn)能，大概需要多少支出呢？
讓我們看一下該公司的資產(chǎn)和負(fù)債情況。
2020年12月31日，比亞迪的總資產(chǎn)為2010億元，總負(fù)債為1366億元，負(fù)債率為67.96%。
從2021年起，比亞迪的銷量開始起飛。
資產(chǎn)和負(fù)債規(guī)模也開始擴(kuò)張。
其中，負(fù)債從2020年12月的1366億元，增長至2024年6月的5316億元，增加了3950億元；總資產(chǎn)從2020年12月的2010億元，增長至2024年6月的6862億元，增加了4852億元。
這也意味著在增加3950億元負(fù)債的同時(shí)，所有者權(quán)益也增加了902億元。
從數(shù)學(xué)的角度看，當(dāng)分子和分母加上相同的數(shù)時(shí)，比值一定會(huì)變大，如果要想維持不變，當(dāng)分子增加1時(shí)，分母必須要增加1*原始比例的倒數(shù)，假設(shè)原始比例為0.7，則分母的增加值為1*(10/7)。
如果要想維持67%的負(fù)債率不變，每年的凈利潤需要達(dá)到33%，這不可能。
負(fù)債增加3950億元，總資產(chǎn)則需要增加5895億元，其中凈利潤需要錄得1946億元，不能分紅，才能維持67%的負(fù)債率。
在那個(gè)時(shí)候，新能源汽車市場獲得利潤非常困難，現(xiàn)在也是。
我們打開看一下比亞迪的負(fù)債都增加在哪里？
大頭分為兩項(xiàng)，應(yīng)付賬款和其他應(yīng)付賬款。
應(yīng)付賬款從2020年12月的430億元，增加至2024年6月的2075億元，增加值為1645億元。
這里的應(yīng)付賬款對應(yīng)的是“直接供應(yīng)商”即汽車零部件供應(yīng)商的貨款。
彼時(shí)比亞迪的月銷量為3萬輛左右，而2024年6月，該公司的月銷量為34萬輛。
如果比亞迪給供應(yīng)商的賬期為4個(gè)月，則供應(yīng)商貨款大致對應(yīng)的就是4個(gè)月銷量的BOM成本。
我們假設(shè)該公司提前2個(gè)月備貨，這些貨款近似對應(yīng)該公司5月、6月、7月和8月的銷量對應(yīng)的部件成本。
4個(gè)月的銷量為138萬輛，假設(shè)每輛車的平均BOM成本為12萬元，供應(yīng)商的應(yīng)付賬款就是1656億元。
當(dāng)然了，比亞迪還有電子業(yè)務(wù)和其他業(yè)務(wù)。
如果比亞迪賬期越長，供應(yīng)商貨款的應(yīng)付賬款就會(huì)越多；如果銷量越大，應(yīng)付賬款也會(huì)越多。
比亞迪直接供應(yīng)商的應(yīng)收賬款的增加主要是因?yàn)殇N量增加所致。
另外，我們可以看到，和4年前相比，比亞迪縮短了直接供應(yīng)商的付款周期。
事實(shí)上，根據(jù)Winds數(shù)據(jù)，2023年比亞迪應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為128天，低于上汽集團(tuán)和長城汽車的同期數(shù)據(jù)。
比亞迪負(fù)債的另外一個(gè)大頭是“其他應(yīng)付款”。
從2020年12月的928億元，增加到了2024年6月的1575億元，增加值為647億元。
這個(gè)應(yīng)付款項(xiàng)對應(yīng)著比亞迪的“間接供應(yīng)商”，最主要的就是產(chǎn)房、設(shè)備、土地的應(yīng)付賬款，由產(chǎn)能增加所致。
鑒于該公司的現(xiàn)實(shí)產(chǎn)能從2020年12月的50萬輛，增加至2024年9月的600萬輛，汽車產(chǎn)能建設(shè)成本又是如此之高，647億元的應(yīng)付款增加可以說是良性和可控的。
在所有的負(fù)債構(gòu)成中，比亞迪的有息負(fù)債非常低，短期有息負(fù)債僅為100.5億元。
這是汽車制造這個(gè)行業(yè)的優(yōu)勢所致。
盡管汽車行業(yè)競爭異常激烈，但只要把車賣出去，消費(fèi)者的貨款或者說經(jīng)銷商的貨款立刻就可以回來。
一般而言，汽車制造商給供應(yīng)商的付款周期有3-9個(gè)月不等，在這期間，可以把趴在賬上的錢用于資本支出以投資產(chǎn)能。
總結(jié)一下，比亞迪負(fù)債的增加，核心由兩個(gè)因素所致，一個(gè)是月度銷量大幅增加，導(dǎo)致了對應(yīng)零部件供應(yīng)商的應(yīng)付貨款增加；另一個(gè)是產(chǎn)能大幅增加，導(dǎo)致采買土地、產(chǎn)房、設(shè)備所需的應(yīng)付賬款大幅增加所致。
在這里，更重要的一個(gè)話題是，在新能源產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展、激烈競爭的時(shí)代，汽車制造商是奮力抓住發(fā)展機(jī)會(huì)擴(kuò)張，還是不賺錢的事情不做、坐等市場份額被友商卷走？
毫無疑問，全力以赴抓住增長的機(jī)會(huì)是唯一的答案。原因包括：
1、在高增長的時(shí)代，如果你沒有抓住擴(kuò)張的機(jī)會(huì)，則意味著你需要在一個(gè)微增長時(shí)代，與競爭對手展開刺刀見紅的肉搏，去搶奪市場份額，付出的代價(jià)會(huì)更大。
在那個(gè)時(shí)候，用戶的心智已經(jīng)被對手占領(lǐng)，對手擁有龐大的市場份額、龐大的研產(chǎn)供銷網(wǎng)絡(luò)、優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品、強(qiáng)大的成本控制能力，憑什么會(huì)在市場競爭中輸給一個(gè)后來者呢？
2、智能電車產(chǎn)業(yè)，非常接近于一個(gè)贏家通吃的產(chǎn)業(yè)。
在這個(gè)AI作為核心驅(qū)動(dòng)力的AIoT世界，規(guī)模意味著一切，沒有規(guī)模就不會(huì)有生態(tài)，沒有規(guī)模就不會(huì)有數(shù)據(jù)，沒有規(guī)模就無法將AI和軟件邊際成本為0的優(yōu)勢發(fā)揮到極致。
在智能電車世界，在終局時(shí)，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，能夠留下來的選手會(huì)非常少。
所有這一切的基礎(chǔ)都是增長。
王傳福是深度理解增長意義的人。
在過去的5年，中國汽車市場的新能源滲透率從5.8%提升到了2024年的44.2%，銷量從彼時(shí)的116萬輛增長到今年的1000萬輛左右。
在過去5年，我們可以看到這樣那樣的新勢力崛起，但真正抓到中國新能源汽車產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展紅利的企業(yè)，只有比亞迪。
這家車企，在2020年的銷量只有區(qū)區(qū)36萬輛，哪怕是在中國汽車市場，也不過是一家藉藉無名的企業(yè)。
當(dāng)2024年結(jié)束時(shí)，該公司的銷量大概率會(huì)超過400萬輛，成長為世界聞名的汽車巨頭。
他們的故事還在繼續(xù)。
2024年9月，比亞迪在中國市場的終端銷量為38.3萬輛，同比增長56.2%。
可以預(yù)見，在接下來的12個(gè)月時(shí)間內(nèi)，比亞迪在中國市場，還將保持瘋狂的增長。
一位造車新勢力的大佬在談到比亞迪時(shí)，充滿了欽佩，他說，王傳福真是太NB了，在如此大的體量，居然還能保持如此高的增長速度。
另外一個(gè)不得不指出的點(diǎn)在于，在這個(gè)產(chǎn)業(yè)高速擴(kuò)張的時(shí)期，增長的重要性遠(yuǎn)大于利潤。
電車替代油車，是中國自主品牌汽車崛起的機(jī)會(huì)，但我們必須要深刻地意識到，在產(chǎn)業(yè)發(fā)展的初期，由于電車供應(yīng)鏈不夠成熟，在成本競爭力上還是PK不過油車的，這必然會(huì)導(dǎo)致企業(yè)運(yùn)營的毛利不佳。
然而，對于一個(gè)新興產(chǎn)業(yè)而言，另一個(gè)趨勢是，成本曲線是快速下降的。
一些NEV汽車產(chǎn)品，在今天看，也許不怎么賺錢，但一個(gè)季度之后，就會(huì)有一點(diǎn)錢可賺，在一年之后，就會(huì)變得比較賺錢。
在這個(gè)時(shí)候，拿下市場份額，贏得的是未來賺錢的機(jī)會(huì)。
如果在這個(gè)時(shí)候，無法承受戰(zhàn)略性虧損，不斷丟失市場份額，在市場增長趨緩、格局已定之時(shí)，還想再顛覆市場格局，幾乎沒有可能。
對于中國的供應(yīng)鏈而言，也需要有一個(gè)覺悟，當(dāng)市場競爭如此慘烈之時(shí)，當(dāng)絕大多數(shù)整車企業(yè)毛利很低之時(shí)，如果你的市場地位不夠獨(dú)特，就不要指望有好的利潤。
在這樣的情況下，根據(jù)波特的理論，要么能有差異化，要么擴(kuò)大市場份額以總成本領(lǐng)先策略勝出。
在經(jīng)歷了這一輪產(chǎn)業(yè)更替的洗禮，并能夠存活下來的供應(yīng)鏈企業(yè)，將會(huì)擁有全新的成本結(jié)構(gòu)、全新的產(chǎn)品競爭力，也必將會(huì)替代掉舊有的供應(yīng)鏈。
那不僅是中國自主品牌崛起于全球汽車產(chǎn)業(yè)之林之時(shí)，也會(huì)是中國自主供應(yīng)鏈崛起于全球汽車產(chǎn)業(yè)鏈之時(shí)。
總結(jié)
對于所有的車企而言，在行業(yè)高速增長的時(shí)候，在保持更低的資產(chǎn)負(fù)債率和高速擴(kuò)張之間，不要猶豫，增長和規(guī)模是唯一正確的選擇。
對于所有的車企而言，在不擴(kuò)張和犧牲毛利擴(kuò)張之間，不要猶豫，犧牲毛利擴(kuò)張是更好的選擇，因?yàn)殡S著時(shí)間的推移，毛利還會(huì)再回來，但如果喪失了市場份額，不僅毛利沒有了，生存的根基也喪失了。
在接下來的智能電車產(chǎn)業(yè)，不存在一個(gè)沒有規(guī)模還能維持一定盈利的利基市場。
如果有，那也會(huì)是一個(gè)過渡性市場。
首先要參與激烈的市場競爭，首先要有規(guī)模，然后再謀求差異化。
對于比亞迪而言，他們所面臨的核心問題根本不是77.47%的負(fù)債率，甚至都不是在高位繼續(xù)保持增長，因?yàn)樗麄兊囊?guī)模已經(jīng)夠恐怖的了。
比亞迪的真正問題，是品牌向上，是AI化轉(zhuǎn)型。
這幾乎是一個(gè)事情，沒有AI科技的落地，品牌無法向上。
摘自-建約車評
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