英偉達(dá)市值登頂，還會(huì)繼續(xù) 爆發(fā)式增長嗎？
時(shí)間：24-06-21 來源：財(cái)經(jīng)雜志
英偉達(dá)市值登頂，還會(huì)繼續(xù)
爆發(fā)式增長嗎？
北京時(shí)間6月19日，英偉達(dá)（NASDAQ: NVDA）超越微軟，成為全球市值最高的企業(yè)。截至美國東部時(shí)間6月18日下午收盤時(shí)，英偉達(dá)收盤價(jià)135.58美元，上漲3.51%，總市值3.34萬億美元。
目前美股市值前五的企業(yè)分別是，英偉達(dá)（3.34萬億美元）、微軟（3.32萬億美元）、蘋果（3.29萬億美元）、谷歌（2.17萬億美元）、亞馬遜（1.90萬億美元）。股價(jià)、市值更多是市場(chǎng)反應(yīng)的“滯后指標(biāo)”。英偉達(dá)、微軟、蘋果市值非常接近，三者排名隨時(shí)可能易位。
道瓊斯市場(chǎng)數(shù)據(jù)顯示，2001年以來，微軟、蘋果、亞馬遜、埃克森美孚和通用電氣曾相繼成為美股市值最高的公司。其中蘋果保持這一地位的時(shí)間最長。2024年以來，英偉達(dá)股價(jià)已上漲174%。同期納斯達(dá)克綜合指數(shù)上漲19%，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)上漲15%。
2024年一季度，英偉達(dá)公布調(diào)整后每股收益為6.12美元，營收為260億美元，分別較去年同期增長461%和262%。盡管英偉達(dá)股價(jià)已遠(yuǎn)超分析師預(yù)期，但多數(shù)分析師仍對(duì)其持續(xù)看好。
目前，英偉達(dá)的營收規(guī)模、利潤規(guī)模與微軟和蘋果存在較大差距。2024年一季度，英偉達(dá)營收260.4億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后蘋果的907.5億美元和微軟的618.6億美元。2024年一季度，英偉達(dá)凈利潤為148.8億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后蘋果的339.2億美元和微軟的222.9億美元。
通常有穩(wěn)定利潤的企業(yè)使用市盈率（P/E，也就是市值/凈利潤，滾動(dòng)市盈率計(jì)算方法是將公司市值除以過去12個(gè)月凈利潤）估值。截至2024年一季度，英偉達(dá)的滾動(dòng)市盈率是73.7，微軟的滾動(dòng)市盈率是37.9，蘋果的滾動(dòng)市盈率是26.2。
英偉達(dá)的市盈率遠(yuǎn)高于微軟、蘋果。市場(chǎng)對(duì)英偉達(dá)的估值并非完全基于其當(dāng)前盈利能力，而是基于其增長前景。高市值，背后是投資人的高預(yù)期。
01
增長動(dòng)力何在
支撐英偉達(dá)市值增長的內(nèi)核在變硬。
2024年一季度，英偉達(dá)營收260.4億美元，同比增長262.1%；凈利潤148.8億美元，同比增長628.4%。英偉達(dá)已連續(xù)三個(gè)季度（2023年三季度-2024年一季度）維持200%以上的營收增速。英偉達(dá)已經(jīng)連續(xù)四個(gè)季度（2023年二季度-2024年一季度）維持600%以上的凈利潤增速。
英偉達(dá)增長動(dòng)力是AI芯片。目前它的主要客戶是科技公司，尤其是云計(jì)算公司（如微軟、亞馬遜、谷歌、甲骨文等）。它們的數(shù)據(jù)中心需要采購數(shù)萬枚甚至數(shù)十萬枚英偉達(dá)的先進(jìn)AI芯片。一枚英偉達(dá)H100芯片售價(jià)約為3萬美元，一枚英偉達(dá)A100芯片售價(jià)約為1萬美元。截至2024年一季度，英偉達(dá)數(shù)據(jù)中心收入在總營收中占比87%。
英偉達(dá)營收高速增長是科技公司資本支出高速增長的結(jié)果。英偉達(dá)管理層2024年一季度財(cái)報(bào)電話會(huì)中披露，英偉達(dá)的AI芯片主要采購者是科技公司，尤其是云計(jì)算公司。2024年一季度，云廠商在英偉達(dá)數(shù)據(jù)中心收入中占比45%，高達(dá)102億美元。按照這一數(shù)據(jù)計(jì)算，云廠商在英偉達(dá)總營收中占比39%。
從財(cái)務(wù)角度看，英偉達(dá)的收入增速和主要云廠商（微軟、亞馬遜、谷歌、甲骨文）的資本支出增速基本是正相關(guān)的。近三個(gè)季度（2023年三季度-2024年一季度），微軟資本支出平均增速超過70%。2024年一季度，谷歌資本支出增速超過90%。甲骨文管理層判斷，2025財(cái)年（2024年6月-2025年6月）的資本支出將是2024財(cái)年的兩倍。
至少在未來12個(gè)月，英偉達(dá)的業(yè)績?cè)鲩L會(huì)有堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。亞馬遜、微軟、谷歌、Meta甲骨文，這五大美國科技公司管理層2024年一季度財(cái)報(bào)電話會(huì)均表示，正在大幅采購英偉達(dá)的AI芯片，2024年-2025年資本支出將保持高速增長。比如，美國科技公司Meta預(yù)計(jì)，2024年將采購35萬枚H100芯片。英偉達(dá)H100售價(jià)約為3萬美元。Meta僅芯片采購就要支出約100億美元。
英偉達(dá)業(yè)績指引顯示，2024年二季度營收預(yù)計(jì)將達(dá)到280億美元，毛利率約為74.8%。半導(dǎo)體研究機(jī)構(gòu)TechInsights數(shù)據(jù)顯示，英偉達(dá)2023年數(shù)據(jù)中心AI芯片總出貨量385萬顆。摩根士丹利預(yù)計(jì)英偉達(dá)2024年出貨量將超過400萬顆。瑞銀報(bào)告顯示，英偉達(dá)的交貨期已從三個(gè)季度縮短至一個(gè)季度。隨著產(chǎn)能釋放，英偉達(dá)在2024年將繼續(xù)保持高速增長。
更重要的是，英偉達(dá)目前在AI芯片產(chǎn)業(yè)鏈難以被替代。富國銀行數(shù)據(jù)顯示，英偉達(dá)在數(shù)據(jù)中心AI芯片市場(chǎng)擁有98%的市場(chǎng)份額，第二名的AMD市場(chǎng)份額僅為1.2%，第三名的英特爾不足1%。
英偉達(dá)推出產(chǎn)品的速度已和其增長前景密切相關(guān)。英偉達(dá)此前三代AI芯片V100系列、A100系列、H100系列均取得了成功。6月2日，英偉達(dá)創(chuàng)始人黃仁勛在演講中宣布，公司將于2025年發(fā)布Blackwell芯片的高性能版本Blackwell Ultra。隨后計(jì)劃于2026年推出新的AI芯片平臺(tái)Rubin，2027年推出Rubin的高性能版本Rubin Ultra版本。
英偉達(dá)的高速增長對(duì)它的競(jìng)爭對(duì)手并不是利好消息。一位芯片公司技術(shù)人士今年2月曾表示，英偉達(dá)對(duì)全球數(shù)據(jù)中心芯片的預(yù)算產(chǎn)生了虹吸作用。客戶的數(shù)據(jù)中心預(yù)算有限，即使資本支出在增長，大多數(shù)預(yù)算也被用于采購英偉達(dá)，其他廠商能分到的很有限。
AMD是英偉達(dá)在AI芯片市場(chǎng)的主要競(jìng)爭對(duì)手之一。花旗銀行預(yù)測(cè)，AMD的MI300系列AI芯片2024年全年銷售額預(yù)計(jì)為20億美元，遠(yuǎn)低于英偉達(dá)數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)2024年一季度的226億美元營收。
國際市場(chǎng)調(diào)研機(jī)構(gòu)Gartner 2024年1月數(shù)據(jù)顯示，2023年全球數(shù)據(jù)中心系統(tǒng)增速為7.1%。2023年英偉達(dá)收入增長126%，英特爾、AMD收入?yún)s分別下滑了14.0%和3.9%。截至美國東部時(shí)間6月18日下午收盤時(shí)，英偉達(dá)市值登頂，但英特爾股價(jià)下跌1.13%，AMD股價(jià)收盤下跌2.38%。
02
繼續(xù)爆發(fā)還是溫和增長？
要長期支撐如此高的市值，英偉達(dá)需要做更多。
投資者對(duì)英偉達(dá)的期待主要來自兩點(diǎn)。其一，英偉達(dá)增長得太快了，未來股價(jià)有可能會(huì)回調(diào)。其二，英偉達(dá)的成功完全依賴于AI芯片技術(shù)，但AI泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)始終存在。相比之下，蘋果、微軟的業(yè)務(wù)更多元，可能更具長期優(yōu)勢(shì)。
6月7日，英偉達(dá)執(zhí)行1拆10的股票分拆計(jì)劃。理由是，希望讓員工和投資者更容易持有其股票。當(dāng)越來越多的人從英偉達(dá)股票中獲得足夠的收益時(shí)，英偉達(dá)股價(jià)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)隨之增大。一位IT產(chǎn)業(yè)人士曾表示，股票定價(jià)高更能吸引機(jī)構(gòu)，股票定價(jià)低容易吸引散戶。前者股價(jià)漲跌相對(duì)穩(wěn)定，但后者股價(jià)容易因概念、熱點(diǎn)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)。
如果維持目前狀態(tài)，英偉達(dá)會(huì)面臨一個(gè)長期命題——科技公司的資本支出有周期性變化，不可能長期維持60%以上的資本支出增速，正常增速通常在20%以下。這意味著，云廠商對(duì)AI芯片的需求增長并不是無止境的。科技公司一旦資本支出放緩，英偉達(dá)也會(huì)隨之面臨業(yè)績放緩的局面。
事實(shí)上，在2022年三季度至2023年一季度，當(dāng)時(shí)美國云廠商處于增長低迷期，資本支出連續(xù)多個(gè)季度保持負(fù)增長，英偉達(dá)當(dāng)時(shí)營收增速、凈利潤增速也多個(gè)季度保持負(fù)增長。
今年6月，黃仁勛在說服企業(yè)購買英偉達(dá)AI芯片時(shí)說，“你買得越多，就省得越多。”然而，科技公司的資本支出必須轉(zhuǎn)化成收入增長。這輪AI浪潮中，英偉達(dá)是第一波賺到錢的“賣鏟人”。近一年多個(gè)季度營收增速已超過100%甚至200%，同比提升100個(gè)-200個(gè)百分點(diǎn)。
相比英偉達(dá)這個(gè)“賣鏟人”的角色，作為“淘金人”的科技公司目前賺得還不夠多、不夠快。過去一年，微軟、谷歌的云業(yè)務(wù)營收增速約為20%-30%，同比提升僅5個(gè)-10個(gè)百分點(diǎn)。2023年之后，微軟、谷歌均出現(xiàn)了資本支出增速遠(yuǎn)超云業(yè)務(wù)營收增速的情況。
按照正常周期波動(dòng)，科技公司進(jìn)行高強(qiáng)度資本支出之后，通常會(huì)控制投資規(guī)模。大模型不能只是概念，云廠商目前正在試圖讓技術(shù)盡快轉(zhuǎn)化落地，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)業(yè)績兌現(xiàn)。
英偉達(dá)在未來12個(gè)月的業(yè)績?cè)鲩L預(yù)期是確定的。但英偉達(dá)的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)是，如果科技公司無法在未來兩年通過大模型獲得切實(shí)的業(yè)績?cè)鲩L，那么它的業(yè)績?cè)鲩L也將缺乏堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
美國投資者社區(qū)SeekingAlpha有投資者判斷，科技公司在智能芯片領(lǐng)域的整體投資成本目前過高，這種局面難以長期持續(xù)。英偉達(dá)未來難以持續(xù)爆發(fā)式增長，它的業(yè)績更可能保持溫和增長。
一位資深AI芯片從業(yè)者認(rèn)為，盡管英偉達(dá)產(chǎn)能一直在提升，但市場(chǎng)需求有邊界。英偉達(dá)2023年凈利潤增長700%以上的情況不太可能在2024年重演。決定英偉達(dá)業(yè)績的核心因素是，AI大模型公司能否真正規(guī)模化盈利。
科技公司正在考慮通過技術(shù)手段控制資本支出。云計(jì)算的一大技術(shù)特征是，可以削峰填谷用有限的芯片向更多客戶提供服務(wù)。一位中國頭部云廠商人士解釋，云廠商下一步要做調(diào)度優(yōu)化、利用率優(yōu)化，資本支出增速會(huì)逐步放緩，這和英偉達(dá)的增長訴求存在沖突。
科技公司對(duì)英偉達(dá)已有所警惕。微軟、英偉達(dá)、谷歌均在自研AI芯片，試圖替代一部分英偉達(dá)的AI芯片，減輕對(duì)英偉達(dá)的依賴。
中國是全球第二大AI芯片市場(chǎng)。但受美國商務(wù)部出口管制規(guī)則影響，英偉達(dá)A100、H100、B100系列高端AI芯片均無法銷售至中國大陸市場(chǎng)。一批中國企業(yè)也在自研可替代英偉達(dá)的AI芯片。
產(chǎn)業(yè)從業(yè)者認(rèn)為英偉達(dá)未來更有可能回歸溫和增長。資本市場(chǎng)對(duì)英偉達(dá)的判斷存在分歧。一種樂觀的觀點(diǎn)是，英偉達(dá)市值還未見頂。
英偉達(dá)、微軟、蘋果分別處于半導(dǎo)體、軟件、消費(fèi)電子三個(gè)不同行業(yè)。三個(gè)行業(yè)的平均市盈率不同，微軟、蘋果的市盈率與所處行業(yè)基本一致。半導(dǎo)體企業(yè)市盈率一般在20左右，人工智能企業(yè)市盈率一般高于50。英偉達(dá)2024年一季度滾動(dòng)市盈率是73.7。
有投資者認(rèn)為，如果把英偉達(dá)視為人工智能企業(yè)，它的市盈率未偏離行業(yè)正常水平。考慮到英偉達(dá)的業(yè)績成長性高于蘋果、微軟，英偉達(dá)沒有被高估。美國羅森布拉特證券 (Rosenblatt Securities)的漢斯·摩西曼(Hans Mosesmann)把英偉達(dá)目標(biāo)價(jià)從140美元上調(diào)至200美元，這意味著英偉達(dá)有近50%的上漲空間。
6月15日，美國投資機(jī)構(gòu)Navellier&Associates董事長路易斯·納維利爾(Louis Navellier)撰文稱，英偉達(dá)執(zhí)行1拆10股票分拆計(jì)劃后，未來市值有機(jī)會(huì)突破4萬億美元甚至5萬億美元。美國投資機(jī)構(gòu)預(yù)期，首家突破4萬億美元市值的企業(yè)將在英偉達(dá)、微軟、蘋果三者中誕生。
摘自-財(cái)經(jīng)雜志
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